为您找到与中外期货合约对比分析相关的共200个结果:
南京国民政府建立以后,实行反对苏联·亲近帝国主义的政策。1927年底,蒋介石发表谈话,停止对苏贸易,驱逐苏联侨民,宣布与苏联断交。1928年南京国民政府为了缓和中国人民的反帝斗争,制造对外“自主”形象;同时也为扩大税源,解决内战军费,在它建立不久,围绕实现关税自主和废除领事裁判权的问题,发起了要求帝国主义支持的“改订新约运动”。以下是读文网小编今天为大家精心准备的:清末修约外交与改定新约运动的对比分析相关论文。内容仅供参考,欢迎阅读!
1925 年,北京政府在其政治上进入统治末期的同时却在外交上掀起了一场声势浩大的“修约外交”.其主要内容包括中奥、中芬条约的签订,上海会审公廨的收回,关税会议的召开及法权调查,对届期条约的修订等。1928 年,蒋介石举行“二次北伐”,通过军事打击、收买分化等手段实现了政权的革故鼎新,推翻北京政府的统治,建立了南京国民政府。为标榜新政权的“革命”与“进步”,南京国民政府上台伊始在外交上宣布以恢复国权为目的,掀起“改定新约运动”,一直持续至 1931 年“九一八事变”.其内容大致包括改订通商条约及关税条约、废除领事裁判权、改组上海两租界的法院及收回租界及租借地交涉等方面。
学界对北京政府末期的修约外交与南京政府的“改定新约运动”均有较为丰硕的研究成果,①但因两个政权是以相互敌对的形式实现政权的转换,学界有意或无意地将二者进行了切割,较少将二者作为前后相继的历史场景加以比较和审视,使民国外交史中呈现出“断链”的现象。本文尝试从修约方针、修约手段、修约内容、修约原则四个层面对二者予以比较,进而揭示民国外交的内在延续及中国历届政府为废除不平等条约所进行的努力。
北京政府修约外交的指导方针是“届期修约”,即双方根据条约中规定的修改时间或条约到期后,双方可以对条约予以修订或废除。规定条约到一定期限后就可进行修改本是列强为保护自身利益而设定的一种利益保护机制,如第二次鸦片战争的起因之一即为英法借修约时间已到,要求更多侵略权益而未得到清政府满足,进而爆发战争。被侵略的一方也可利用这种机制要求修约,维护国家主权与民族利益。1925 年,北京政府根据“届期修约”的方针对期满旧约要求一律重新商订新约。如对中比条约,北京政府在照会中指出: “所有该约条款,……均至本届十年期满本年十月二十七日止,一律失效,并应缔结新约。”[1]139在修约交涉过程中,为加快新约的订立,北京政府又向比利时表示“愿从事研究另觅一种能保护比国毫无疑问之利益而又不损及中国正当之权利之‘临时办法'.”[2]1401928 年 7 月 7日,南京国民政府外交部正式发表重订条约宣言:
“( 一) 中华民国与各国间条约之已届满期者,当即废除,另订新约; ( 二) 其尚未满期者,国民政府应即以正当之手续解除而重订之; ( 三) 其旧约业已期满而新约尚未订定者,应由国民政府另订适当临时办法处理一切。”[3]165其方针与北京政府修约外交如出一辙,只不过南京国民政府是把“临时办法”事先提出,为自己以后的交涉预留空间。这一指导方针符合通行的国际法法则,对方无法直接拒绝,进而为通过修约维护自身利益提供了机遇。
无论是北京政府的修约外交还是南京国民政府的改定新约运动,二者均采用和平的双边谈判方式进行交涉。国际争端和平解决,即通过谈判、斡旋、调停等外交方法,以及仲裁、司法等法律方法,乃至于借助国际组织解决,而经由外交途径,直接谈判,协商解决则为正常的处理国际争端的方法。[4]759之所以采用和平的方法首先是两个政府的实力使然。无论北京政府还是南京国民政府都存在派系纷争,中央权威屡受挑战等问题,中国政府的孱弱极大地制约了中国在外交实践中可能采取的措施。“弱国无外交”固然可以商榷,但弱国外交更困难却是不争的事实。同时,采用谈判手段解决国与国之间的争端也是国际公认的国际法准则,因而也是他们的现实选择。
在谈判对象方面,北京政府可谓教训深刻。从巴黎和会开始,北京政府为废除不平等条约,先后经历了一揽子解决、先提原则再个别具体解决、与各国分别谈判三种策略的转换,实践证明,双边谈判的方式最适合。这是因为这种方式具有直接性、灵活性等特点,既便于利用列强之间的分歧和矛盾,又可避免各国联合反对,易于争取外交主动权,取得更大成效。南京国民政府在“改订新约运动”中完全采用双边谈判的模式正是吸取了北京政府修约外交中的经验和教训。
在修约内容方面,南京国民政府的“改订新约运动”绝大部分活动都是在北京政府修约外交的基础上展开的。南京国民政府改约的重头戏之一就是实现关税自主,而北京政府在修约期间也以关税自主交涉为首要目标并筹备召开了关税会议。经北京政府的积极努力,该会议通过了“各缔约国( 中国在外) 兹承认中国享受关税自主之权利,允许解决各该国与中国间各项条约中之关税上束缚,并允许中国国定关税定率条例于一九二九年一月一日发生效力”[5]94的决议案,这为中国收回关税自主权奠定了法理基础。加之各国对中国收回关税自主权已有所准备,故南京国民政府在发起“改订新约运动”后不久,就与有关国家签订了新的关税条约,在一定程度上实现了关税自主。
在收回天津比利时租界的过程中,北京政府在修约期间已有相当的进展。1926 年底,北京政府外交部表示: “所有该租界行政权,亟应先行收回”,并“派员前往天津将该租界一切详情实地调查,拟俟调查清晰,即由中央会商地方官厅妥商接受办法,订期实行接收”,国务会议对此“决议照办”.[6]966在中方的强硬态度下,1927 年 1 月 12 日,比驻华公使对顾维钧表示: “俟中比议约正式开幕之日,再由比国自动宣布,即交还天津租界主权。”[7]981后因北京政府迅速垮台,比租界的收回暂时被搁置,但收回已是大势所趋。
1929 年 8 月南京政府宣布成功收回天津比租界,实际上是坐享北京政府的修约成果。其他如改组上海两租界法院等活动,北京政府在修约期间都为其奠定了良好的基础,只是由南京国民政府代其完成了未尽之功而已。
尽管北京政府和南京国民政府修约期间都面临国内局势动荡的局面,但在修约过程中均能坚持一定原则,维护国家权益。①当然,这种维护国家权益的程度在我们今天看来还不能令人满意。以关税自主交涉为例,在《中美关税新约》中,美国一方面承认中国的关税自主权; 一方面又规定“在彼此领土内享受之待遇,应与其他国家享受之待遇毫无区别”.[8]628-629美国此举不仅保住了自己先前的特权,而且成功地将坚持关税特权的责任推给了其他国家,这为以后南京国民政府与其他国家签订关税条约留下了祸根。
在实际操作过程中,也存在南京国民政府在北京政府基础上做出让步的举措。如在废除治外法权方面,比利时在北京政府修约期间为维持法权也曾向北京政府提出“一俟美英法日本等国与中国订立新约时比国政府对于中国与上述任何一国所定关于法权问题之办法亦予以同样容纳”的建议。北京政府对此表示,如果“各国对于修订条约,设均取同一态度,势有彼此推诿牵掣之弊”,因而对比方的提议“不予容纳”,[9]防止由此而产生的恶性循环。但南京国民政府在“改订新约运动”过程中签订的《中比通商》条款中,却同意了比利时提出的类似要求。曾参与过北京政府中比修约交涉的顾维钧对此协议感到“相当吃惊”,因为“在治外法权这一特殊规定上,上述协议使比利时摆脱了原来的困境。因为无需再为坚持这些特权而承担任何责任,而把这一棘手的问题推给了其他国家”.[10]358另外,在南京国民政府“改订新约运动”过程中还有国家通过签订新条约恢复了原来在中国失去的特权的情况,如德国。
以两个政府修约时所面临的国势而论,南京国民政府远优于北京政府,两个政府虽有坚持原则,维护国家权益的共同点,但通盘考察,我们可以看出,北京政府在这方面的表现其实要优于南京国民政府。何以出现此种情况,颇能让人深思。
1925 年至 1928 年北京政府修约期间,段祺瑞、张作霖虽从法律的角度讲有着至高无上的权力,[11]73-75但他们所关注的重点显然在军事。外交在他们的视野中居于次要的地位,他们索性让职业外交官们去处理那些棘手的外交问题,故而在“北京政府时期,职业外交官在外交决策中起了重要作用”.[12]219以顾维钧为代表的一批职业外交家大都具有浓烈的爱国情结,他们较少参与国内政争,以国家民族利益为重。顾维钧曾说: “当办理重要交涉时,唯一影响你的考虑的应当是民族利益,而不是党派和政治利益,更不能考虑个人政治上的得失,因为,如果有了这些考虑,你的外交从民族利益的观点来看就不会成功。你要末是牺牲民族利益实现你的政治野心,要末使谈判完全破裂。”[10]397正是本着这种信念,他们在修约过程中敢于坚持原则,对涉及有关国家民族利益时不轻易让步。但南京国民政府建立后,外交完全“党国化”,国民党在维护国家和民族利益的同时也极为关注自身利益,外交政策的制定与施行要受到国民党的利益的极大制约,当二者利益出现冲突时,有可能会出现二者的背离。曾在北京政府和南京国民政府担任过要职的顾维钧曾在回忆录中多次对两个政府的外交进行了比较,认为北京政府在对驻外使馆的意见的重视,驻外公使与外交总长的地位等方面均优于南京国民政府。[10]393而且南京国民政府对重大决策决定的手续也“相当繁琐”.[13]55在这种情况下,外交部降为处理具体外交事务的执行机构,外交家不仅不具有决策权,而且正确的意见也往往不被采纳。这种国内政治的变化不能不影响对外交涉中的表现。
在历史发展进程中,政权鼎革是一个经常重现的历史现象。自袁世凯上台建立北洋军阀统治后,北京政府在涉及国家主权和民族利益方面的对外交涉极为复杂。既有如“二十一条”那样出卖国家主权的行径,也有如顾维钧等在巴黎和会上拒签凡尔赛和约的爱国壮举,因此,在历史发展进程中,需要具体问题具体分析,不能一概而论。国民党自1927 年清党以后,再次举起“革命”大旗进行二次北伐,进而推翻北京政府,取得全国政权。南京国民政府建立后,新政权为表示自己的“进步”而有意识地突出北京政府的“落后”,这在 20 世纪上半叶以“革命”为时代宠儿的特殊历史场域下更是异常突出。南京国民政府以王正廷的“革命外交”为肇始,掀起“改定新约运动”,正是上述政治逻辑的延伸与发展。
以上述北京政府的修约外交与南京国民政府改定新约运动相比较,尽管南京国民政府是北京政府政权的掘墓人,但在外交政策和外交理念方面却是北京政府的继承者。南京国民政府的“改订新约运动”是北京政府修约外交的继承和发展,二者修约的方针大体相似; 在修约的方式和手段方面,二者均采用和平的双边谈判方式进行交涉; 修约内容也都以关税自主和撤废法权为主; 都能坚持一定原则,维护国家权益,但北京政府坚持原则方面比南京国民政府做得更好。中国不平等条约体系的形成是一个过程,其废除不平等条约更是一个漫长的过程。自北京政府起,历届政府为废除列强强加在中华民族身上的不平等条约的枷锁,在不同的层面上都作出了各自的贡献。后来者既需关注政权鼎革过程的种种变化,更应关注其内在的延续与继承,唯此,方能从历史延续中梳理出其发展的脉络。
[1]中比条约交涉文件( 一) [J]. 东方杂志第二十三卷第二十三号,1926-04-16.
[2]中比条约交涉文件( 一) [J].东方杂志第二十三卷第二十三号,1926-06-01.
[3]王芸生。 六十年来中国与日本: 第八卷[M]. 上海: 三联书店,1982.
[4]周鲠生。 国际法: 下册[M]. 北京: 商务印书馆,1976.
[5]章伯锋。 北洋军阀: 第 5 卷[M]. 武汉: 武汉出版社,1990.
[6]中华民国史档案资料汇编,第三辑外交卷[G]. 南京:江苏古籍出版社,1991.
[7]中华民国史档案资料汇编,第三辑外交卷[G]. 南京:江苏古籍出版社,1991.
[8]王铁崖。 中外旧约章汇编: 第三册[M]. 北京: 三联书店,1982.
[9]外交部致比华使照会[G]. 1926-11-6,中比条约交涉文件( 二) [J]. 东方杂志第二十三卷第二十四号
[10]顾维钧。 顾维钧回忆录: 第一册[M]. 北京: 中华书局,1983.
[11]钱实甫。 北洋政府时期的政治制度: 上册[M]. 北京:中华书局,1984.
[12]何茂春,师晓霞。 中国历代外交家[M]. 北京: 中国经济出版社,1993.
[13]顾维钧。 顾维钧回忆录: 第二册[M]. 北京: 中华书局,1985.
浏览量:3
下载量:0
时间:
论文摘要作为一种语篇组织形式,体现一定的交际目的,有其特定的谋篇原则。论文摘要中作者在呈现他人观点或表达自己的观点时会经常使用限定修饰语来陈述对某个论点或知识声明的看法与态度,这是学术语篇写作中的普遍现象。以下是读文网小编为大家精心准备的:句法类英汉学术论文摘要对比分析相关论文。内容仅供参考,欢迎阅读!
摘要: 作为学术论文的缩影,学术论文摘要直接影响着论文读者能否快速而准确地了解论文梗概。作者以句法学术论文的摘要作为研究对象,选取了2篇汉语学术论文摘要和1篇英文学术论文摘要作为研究语料,分析了中外期刊摘要在摘要长度、时态、语态、句子结构等方面的差别。
关键词:句法类英汉学术论文 摘要 对比分析
句法作为理论性较强的学科,主要属于理论性研究(thenoretical research)。本文选取的汉语学术论文主要来源于核心期刊,为了便于分析,指选3篇典型摘要作为例子。
(1)对“NP+的+VP”结构的重新认识
摘要:“NP+的+VP”结构是指“这本书的出版”、“春天的到来”、“她的走”和“长城的伟大”、“柠檬的酸”这样一类结构。本文在介绍、分析汉语语法学界对这种结构的分歧意见的基础上,依据以乔姆斯基(N.Chomsky)为代表的形式语法学理论中的“中心词理论”(headtheory),对这类结构提出了一种新的分析思路,认为这种结构实际是由主谓词组中间插入“的”所形成的名词性结构。文章还对比说明了主谓词组加“的”所形成的两种名词性“的”字结构(“的”加在主谓词组后所形成的“的”字结构,以及“的”插在主谓词组中间所形成的“的”字结构)的异同。
这篇摘要共计236字,由3个比较长的句构成。第一句是对标题中出现即文章的主要说明对象“NP+的+VP”进行解释。第二句指出了前人研究的弱点,并根据乔姆斯基的理论提出了新的观点。第三句进行了进一步的对比和讨论。
(2)轻动词和汉语不及物动词带宾语现象
摘要:以往各文献对“不及物动词带宾语”这一结构的认识均未能准确地反映这种语言现象的事实。生成语法的轻动词句法理论为这种结构提供了新的分析思路。本文假设这种结构中有一个轻动词,这个轻动词在词汇关系结构中选择一个NP和VP分别作为它的标志语和补足语后投射到句法的底层结构,随后,底层结构补足语VP中的动词和轻动词合并生成表层结构。该结构轻动词假设的依据来自不及物动词的使动用法和被动句。
这篇论文也属于理论性研究,共计185个字。一共有四句话。第一句提出了研究的问题,指出了以往文献所存在的缺陷。第二句以生成语法作为理论依据提出了新的研究思路,第三句和第四句分别概括了研究的主要内容。
(1)Light verbs and structural case
Abstract:In this paper,we focus on a group of the Kurdish,Korean and Persian Light Verb Constructions(LVCs);consisting of a semantically light verb(LV)and a verbal noun(VN).It is argued that the LVs,capable of case marking and hosting verbal features,in combination with T function either as nominative and accusative case markers or only as nominative case markers.It is shown that the arguments of VNs can be structurally licensed via T and LV whose case assigning roles are not thematically restricted.Although these LVs as the most thematically bleached natural verbs seem very similar to v in theMinimalist Program,the way they are analyzed in this work indicates that the LVs can not support the notion of v(P) as a head above VP in a clause.
该摘要一共包括132个字,平均每句话都在22个字以上,因此多数是长句。导言部分在英语论文摘要中这一部分缺一不可,作者以“In this paper,we focus on”的方式引入话题,使读者对论文要讨论的内容一目了然。第二句提出了传统研究的观点。第三和第四句则提出了新的研究方法,得出新的结论。
通过对句法类英汉论文摘要的对比,我们发现英汉摘要基本上长度都在150字到250字之间。汉语摘要更喜欢用长句,大部分在22个字以上。而英语中会常出现中句或者长句。通过以上分析我们可以推导出英语论文摘要的宏观格式为导言―方法―结果―讨论的四语步结构。国内外都是用一般现在时占主导。总体上相差不大。在语态方面,国内外期刊英文摘要相差较大。目前在国外主动语态占主导,而在国内被动语态占主导。英语更频繁地使用第一人称,如“we argue”“we show”“our goal”等类的词语,而汉语类的摘要中几乎不出现类似的词语。这可能也是汉语被动语态比较多的原因之一,在有限的字数内向读者提供尽可能多的定性或定量信息,充分反映文章的创新之处。有的作者认为将论文的大小标题复制在一起就是论文的摘要,导致摘要的信息价值降低,没有实质性内容,可读差。而很多汉语在表达上不够清晰,不能够充分概括论文的内容和所要传达的主要信息。另外,多数摘要缺乏创新,只是把国外的理论借用过来并进行简单的加工而已。
[1]蔡建敏.学术论文英文摘要的人称使用问题剖析[J].疯狂英语(教师版),2010,(01).
[2]滕真如,谭万成.英文摘要的时态、语态问题[J].中国科技翻译,2004,(01).
[3]胡壮麟.语言学教程.北京:北京大学出版社,2001.
[4]郭秀梅.实用英语修辞学.江苏人民出版社,1985:16.
[5]潘文国.汉英语对比纲要.北京语言大学出版社,1997.
[6]张曼.英语学术论文摘要中的情态配置[D].厦门大学,2009.
[7]赵有斌.科技论文英文摘要的特点[J].中国科技翻译,2001,(01).
句法类英汉学术论文摘要对比分析相关
浏览量:2
下载量:0
时间:
国债市场容量的扩大,有利于促进国债期货市场价格发现功能的发挥,从而促进真正的市场利率的形成。虽然我国国债的总体发行规模占GDP的比例小于西方发达国家45%—60%的水平,但是,我国经济的高速发展必然要求中央财政负债水平的提高。今天读文网小编要与大家分享:我国推出国债期货的基本条件与风险分析相关论文。具体内容如下,欢迎阅读!
我国推出国债期货的基本条件与风险分析
国债期货是以标准化的国债交易合约为标的的金融衍生品,是买卖双方通过交易约定在未来特定的交易日以约定的价格和数量交收一定国债品种的交易方式。1976年1月6日,芝加哥商业交易所(CME)上市90天短期国债期货合约,标志着国债期货交易的开始。作为利率期货的主要品种,国债期货交易自推出以来发展迅速,交易规模在利率期货各品种中名列前茅。目前,交易最活跃的国债期货是CBOT的中长期国债交易以及CME的短期国债期货交易。在利率市场化程度不断提高的国际金融市场上,国债期货交易越来越显示出其重要性。
现货市场规模越小,期货市场越容易被操纵
1.“3.27”国债期货事件分析。
谈到国债期货,不得不涉及“3.27”国债期货风波。为了活跃国债二级市场,带动一级市场,我国曾由政府和市场组织者引入国债期货,并于1992年12月28日在上海证券交易所首次试行。所谓“3.27”国债期货风波,是指在1995年2月13日财政部公布的1995年新债发行量被认为利多,且1992年发行的3年期国库券——3.27国债本身贴息消息日趋明朗的情况下,空方在行情飙升后蓄意违规抛出大量卖单,打压价格,致使多头全线暴仓的事件。“3.27”国债风波以及后来的“3.19”风波发生后,1995年5月17日,中国证监会鉴于当时并不具备国债期货交易的基本条件, 做出暂停国债期货交易试点的决定。
从1992年到1995年,中国的第一个也是惟一一个利率期货品种在经历短短的30个月后便告夭折。但是,当年的实验并非完全失败,追溯其发展历程,可以得到很多启发。当年国债期货市场上风波不断,并不仅仅是由于个别交易者蓄意违规,而是由于当时国债期货市场中存在的根本缺陷造成的。前车之鉴,发人深思。
(1)对国债利率风险的套期保值需求是国债期货推出的必要前提。
任何一种期货品种的推出,都必须基于套期保值的需要,一般而言,在比较成熟的期货市场,套期保值者要占20%—30%。 利率未市场化导致的套期保值需求缺损是当年国债期货交易暂停的根本原因之一。由于国债价格与市场利率呈反向变动关系,当市场利率变动时,国债持有者承担着利率风险,国债期货正是基于规避这种风险的需求而产生的。在这一连串关系中,利率的市场化是前提。然而,在20世纪90年代初,我国的利率水平和结构均由官方制定,利率较为稳定,国债收益率变动不大,保值需求不足。当时,国债期货市场的参与者大多出于投机心理,非理性行为较多,从而导致国债期货市场风波不断。
(2)成熟完善的国债现货市场是国债期货市场的依托。
现货市场是期货市场存在和发展的根基。任何期货市场的性质最终都要回归于现货市场。国债现货市场规模过小且流通国债比例过低,是导致当年国债期货交易暂停的又一原因。到1995年3月初,我国名义可流通国债量约1200亿元面值。同时,由于近一半国债为居民个人持有,实际可流通国债资金不超过650亿元。没有合理的市场规模, 就无法形成合理的市场价格。现货市场规模越小,期货市场越容易被操纵。
(3)风险监控与防范必须作为期货市场永恒的主题。
“3.27”国债期货事件的发生虽然有国债保值贴补的政策因素影响,但期货交易法规不健全,交易所风险监管体系不完善也是违规事件发生的重要原因。1992年,上海证券交易所在仓促推出国债期货时,不仅缺乏相应的监管法规和交易规则,更缺乏对市场风险的必要认识。“3.27”国债期货风波发生之前,交易所不仅没有涨跌停板限制,而且为了吸引更多投资者,甚至放松了对保证金比例和持仓限额的管理,最终导致了惨剧的发生。
2.国债期货的现实功能。尽管当年的国债期货试点以暂停告终,但作为一种新的金融市场衍生工具,国债期货在利率风险管理中的作用不容忽视。特别是当历史的车轮驶入21世纪后,随着经济全球化和利率市场化程度进一步提高,我们更应以发展的眼光看待国债期货的开发。作为金融期货的一种,与其他商品期货一样,国债期货具有规避风险和发现价格两大基本功能。具体而言,国债期货的主要作用在于规避利率的不确定性给债券持有者造成的风险,以及促进合理的市场利率的形成。
(1)稳定收益功能。在我国,随着利率市场化程度的不断提高, 利率波动将变得频繁。为稳定未来收益,利率风险管理显得极为重要。由于缺乏期货市场的对冲机制,目前最常用的利率风险管理技术是久期缺口模型,即以每笔资产或负债占总资产或总负债的比例为权重计算每笔资产或负债的加权平均久期,并通过调整两者之间的缺口状况来调节利率风险水平。设每笔资产久期为D[,A],负债久期为D[,L],资产负债率为μ,则资产负债久期缺口为:D[,GAAP]=D[,A]-μ×D[,L]。
一般情况下,如果保持D[,GAP]为零或略大于零, 就可以规避利率波动对所持头寸收益率的影响。但是,现实中由于利率的频繁波动导致久期很难计算,而且久期零缺口也很难保持,所以久期缺口模型已无法满足利率市场化条件下的利率风险管理需求。此时,利率期货的推出就显得极为必要,而我国目前利率期货最理想的承载体是国债期货,因为国债利率是我国目前市场化程度最高的利率。
(2)促进利率市场化和债券合理定价功能。国债期货的推出, 将为我国利率体系引入远期价格揭示机制,同时,改变“做多才能盈利”的单向盈利模式。这将有利于促进市场形成利率和债券合理定价,有助于构筑更为平滑合理的市场收益率曲线。此外,根据CBOT的经验,国债期货合约的标的往往是虚拟债券,空方在交割时有利用债券转换因子选择“最便宜的债券”交割的权利,该种交易制度有助于改变我国债券现货市场分割的状况,加快我国债券市场整合与统一的进程。
(3)风险投资、增加收益的功能。国债期货的推出将增加金融市场投资工具,对于套利者和投机者而言,这种高风险高收益的投资工具有助于极大地提高他们的收益,同时,也可以将国债期货作为资产组合中的一种,利用马克威茨资产组合理论进行组合投资,创造收益。
自1995年国债期货被叫暂停至今,已经历了10年的时间。这10年间,我国的经济环境发生了巨大的变化。在利率市场化改革取得实质性进展,国债发行规模急剧扩大的情况下,考虑推出国债期货已经成为不可回避的问题。关于国债期货推出的基本条件,我们可以从以下几个方面进行分析。
1.利率市场化进程与利率风险敞口的存在。
利率市场化是国债期货推出的前提。具体而言,利率市场化的特征可以从四个方面考虑:第一,利率形成体系上,由市场资金供求决定利率水平;第二,利率结构上,短、中、长期利率水平合理;第三,利率监管体制上,在央行进行宏观调控的前提下,金融机构拥有充分的利率自主权;第四,有一个市场基准利率,在我国这个基准利率目前应该是国债利率。
纵观国际上许多国家利率期货的产生过程,绝大部分是在利率管制放开之前就已经推出了国债期货。以美国为例,20世纪70年代,为解决“石油危机”影响下的通货膨胀问题,美联储频繁调动利率,造成债券市场收益率不稳定。应市场需求,CME在1976年就推出国债期货,但是当时美国并没有完全实现利率市场化。美国的利率市场化进程比较漫长,直到1986年3月废除联邦储备法案中规定的Q条例以后,才成功地实现了利率市场化。国债期货也可以在利率市场化的过程中推出。
我国利率管理体制经过20年的改革,在利率市场化方面取得了很大的成就,特别是1996年以来,改革幅度较大,利率市场取得了实质性的进展。1996年以来我国的利率市场化改革进程,依据的是“先外币后本币;先贷款后存款;先农村后城市;贷款先扩大浮动幅度,后放开上限;存款先放开大额,后放开一般存款”的总体思路进行的。
1996年,中国人民银行组建全国统一拆借市场,形成一个统一的同业拆放率CHIBOR,并启动公开市场操作业务,实现拆借利率市场化。同年,财政部正式引入价格竞争的招标方式发行国债,实现国债发行利率市场化。1997年,银行间债券市场形成,推动了国债流通市场利率的市场化。中国人民银行又于1998年扩大对中小企业贷款的利率浮动幅度。国债交易利率也在该年实现自由化。由于国债具有“金边债券”的特质,按照西方国家的经验,金融市场中的一个基准利率在我国基本出现。
1999年,中央银行放开协议存款利率,并允许外资银行,农村信用社,证券投资基金,甚至证券公司、保险公司进入银行间债券市场,使得上至一年下至七天的金融机构间同业拆借利率最大限度地反映国内金融市场的供求关系。2000年,放开外币贷款利率,下放外币贷款和300 万美元以上外币存款利率的自主定价权。2001年,长期国债采用拍卖方式发行,并发行15年长期国债,使国债发行收益率进一步市场化。
2002年,中国人民银行下放非中国居民小额外币存款自主决定权。2004年,央行扩大金融机构贷款利率浮动空间。2005年3月17日,中国人民银行决定调整商业银行自营性个人住房贷款利率,同时将金融机构在人民银行的超额准备金存款利率由1.62%下调至0.99%。我国的利率市场化进程在改革中不断前进,时至今日,虽然央行以行政方式确定银行存贷款利率的模式有待改进,但在相当大程度上,我国的贷款利率已基本实现市场化,国债利率市场化程度较高,已经达到美国当年推出国债期货时的利率市场化水平。
利率市场化的直接结果是利率的波动将变得频繁,进而导致利率风险敞口扩大,利率相关证券持有者的未来收益不稳定。利用国债期货规避利率风险,最基本的做法是在期货市场上作一笔与现货市场数量相等、合约标的尽可能相同而交易方向相反的国债期货交易,到期时再对所持国债期货头寸进行对冲平仓,使现货市场与期货市场综合盈亏状况为零,套期保值的目的即达到。从套期保值的目的出发,进行国债期货交易的目的是为了稳定所持债券头寸的未来收益。因此,无论将来利率上升还是下降,套期保值者的效用应该保持不变(这里的效用可以用财富状况来衡量)。
在我国,规避利率风险存在现实的需求。如2004年10月29日,中国人民银行宣布上调金融机构存贷基准利率,债券市场应声而下,其原因在于我国至今尚未推出真正意义上的市场做空机制,债券市场在缺乏充足的避险工具情况下利率风险凸现。近几年来,央行对具体利率水平的调整固然重要,但更重要的是其向市场传达了利率结构调整和利率市场化的信息。在这种情况下,国债期货的推出越来越显示出其必要性。
2.国债现货市场的发展与完善。
任何期货市场的发展都要以现货市场为依托。国债期货的推出必须建立在国债现货市场发展与完善的基础上。关于我国国债现货市场的发展状况,可以从国债发行规模和期限结构、国债可流通比例与交易规模、国债持有结构等几个方面进行分析。
首先,从国债发行规模上看,自1981年恢复国债发行以来,我国国债的发行规模呈稳步增长趋势,特别是1997年以后,国债发行规模一直保持较高水平(见表1、表2)。随着GDP增长,国债余额占GDP比重会以2倍以上速度增长。
表1中国国债发行情况(单位:亿元)
年份 实际发行数 期限(年) 余额(亿元) 国债余额/GDP
1997 2412 2—10 5548 7.5%
1998 3808.7 3—10 7766 9.9%
1999 4015 3—10 10524 12.8%
2000 4657 1—10 13674 15.36%
2001 4884 3—20 15618 16.3%
2002 5934.3 3—30 19336 18.9%
2003 6280.1 0.3—20 — —
2004 6924 — — —
资料来源:《中国人民银行统计季报》、《金融市场统计月报》1997—2003年。
表21997—2004年中国GDP增长率 年份 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004
GDP增长率 8.8% 7.8% 7.1% 8.0% 7.5% 8.3% 9.3% 9.5%
资料来源:《中国统计年》,2004年。
国债市场容量的扩大,有利于促进国债期货市场价格发现功能的发挥,从而促进真正的市场利率的形成。虽然我国国债的总体发行规模占GDP的比例小于西方发达国家45%—60%的水平,但是,我国经济的高速发展必然要求中央财政负债水平的提高。比较世界上其他国家在推出国债期货时的国债规模(参见图3),美国在推出国债期货时期国债余额达3000多亿美元,占GDP的比重为16.67%,而日本在1985年推出国债期货时,国债余额占GDP的比重达50.567%。可见, 我国目前国债规模已达到当年美国推出国债期货时的水平,基本能够满足国债期货推出的需要。
此外,通过对表1的分析,可以发现在国债的期限结构上,过去的2—5年中期国债占80%以上的局面已有所改变,长期国债发行比例增加,1年以内的短期国债也开始发行。国债期限结构的多样化,有利于国债期货标准化合约的设计。同时,在当前利率水平较低而利率上调可能性较大的情况下,投资者对短期国债的需求量往往会很大,中央财政适时发行短期国债,在一级市场顺利发行的同时,还有利于活跃国债二级市场。
其次,从国债流通规模上看,我国国债可流通比例不断提高。1997年国债可流通比例为40.7%,到2000年可流通国债比例提高到54%,2001年又达到63.1%。与1995年相比,我国可流通国债的数量增加了近10倍。可流通国债是国债期货合约的真正标的,国债可流通比例的增加不仅提高了债券市场的流动性,也为国债期货的推出创造了条件。
国债现货市场已经能够为国债期货的推出提供坚实的现货市场基础
再次,从国债交易规模上看,可流通国债比例的增加提高了债券市场的流动性,大大活跃了国债现货市场以及国债回购市场的交易(见表3)。
表3中国国债交易情况(单位:亿元)
年份 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003
现货交易 5029.2 3582.8 6059.9 5300.9 4157.5 4815.6 8708.7 5756.1
回购交易 13008.6 12876.1 16262.8 12890.5 14733.7 15487.6 24419.7 52999.9
合计 18037.8 16458.9 22322.7 18191.4 18891.2 20303.2 33128.4 58756.0
资料来源:《中国经济信息网》。
此外,2004年5月20日,银行间市场正式推出国债买断式回购业务, 即国债持有人将国债卖给购买方的同时,交易双方约定在未来某一日期,卖方再以约定价格从买方买回相等数量同种国债的交易行为。这一国债交易方式的设计,客观上提供了做空的可能:债券市场的投资者可以在回购期间内卖出债券,在回购期满时买回,这样即使在市场下跌时,卖空的一方也可以获利。作为一种介于国债现货与期货之间的交易方式,买断式回购国债的运作经验可以为国债期货交易的制度设计提供有益的。
最后,从国债持有结构上看,自1997年国家规定银行系统必须推出交易所网上流通系统后,证券公司及保险机构成了国债现货市场上的流通主体。虽然我国国债持有者结构中,期满兑付型个人投资者比例仍占60%以上,但是就对国债期货的推出起实质性作用的可流通国债而言,其70%以上掌握在商业银行、证券公司、保险公司以及证券投资基金等机构投资者手中。机构投资者特有的专业理财能力以及对国债收益率的套期保值需求为国债期货的推出提供了坚实的市场基础。
相较于20世纪90年代初的国债市场,我国目前的国债现货市场已有了长足的发展。虽然在可流通国债比例、国债期限结构等方面还存在一些不足,但我国的国债现货市场已基本具备了退出国债期货的条件,已经能够为国债期货的推出提供坚实的现货市场基础。
一系列法规的颁布为我国重新推出国债期货提供了较充足的法律依据
3.法律法规及监管体系的完善。鉴于当年国债期货交易的教训,在重新推出国债期货之前,必须重视监管体系的建设。
我国期货法规的建设在近十年来取得了很大的进步,相关法规的推出对整顿市场秩序、促进期货市场顺利运行方面起了积极作用。如1996年国务院转批《关于进一步加强期货市场工作的请示》,1998年国务院发布《关于进一步整顿和规范期货市场的通知》,1999年以来,国务院又颁布了《期货交易管理暂行条例》及与之配套的《期货交易所管理办法》、《期货经纪公司管理办法》、《期货经纪公司高级人员任职资格管理办法》和《期货业从业人员资格管理办法》等。这一系列法规的颁布为我国重新推出国债期货提供了较充足的法律依据。
在期货监管体系方面,2000年12月29日中国期货业协会的成立使我国期货业形成了由证监会、期货业协会和交易所组成的三级监管体系。此外,随着我国证券市场和商品期货市场的发展,证券交易所和期货交易所都已形成了一套比较完善的风险预警和防范机制,风险防范和抵御能力大大增强。
1.国债期货市场风险分析。国债期货具有“双刃剑”的作用,在规避利率风险和促进国债价格发现的同时,又由于其自身的“高杠杆性”和双向交易等独特交易方式而存在极大的风险。按风险形成原因分,国债期货市场的风险大致可以分为以下四类。
(1)宏观因素和政策因素变化而引起的系统风险。 宏观经济环境的变化以及特定时期政府政策的变化,会引起市场资金供求状况的变化,影响市场利率的正常变动,进而影响投资者对市场利率走向的预期,导致国债期货价格大幅波动,从而引发风险。这类风险的发生往往无法回避,属于不可控制风险。
(2)市场流动性原因引起的流动性风险。所谓流动性风险, 是指由于国债期货合约的流动性不足或国债期货市场资金的流动性不足造成的风险。国债期货合约的流动性大小与合约的设计有关。在投资者有开仓或平仓需要时,如果市场能够满足其需要,则该国债期货市场上的合约具有较强的流动性,如果市场无法使投资者的需要得到满足,则可能会发生违约风险。国债期货市场资金的流动性包括用于国债期货交易的资金量的大小以及资金能否及时到位两个方面。一定的国债期货交易规模要求有相应的资金量的支持,否则期货交易就无法顺利完成。此外,在保证金制度下,还要求投资者的资金能够及时补充保证金的需要。
(3)交易制度不完善而引发的制度性风险。 交易所是国债期货推出后的交易场所,交易所交易制度设计是否合理、风险控制能力是否充足,关系到国债期货交易能否顺利进行。“3.27”国债期货事件的教训已经表明,不完善的交易所交易制度是国债期货市场风险产生的“温床”。
(4)投资者个人原因或投资机构原因造成的风险。 国债期货市场应该是一个理性投资的市场,任何非理性的行为都会对市场产生不利的影响。此外,投资者的恶意违规操作行为也会扰乱正常的市场秩序,引发国债期货市场风险。
充分认识风险和重视风险监控是国债期货市场研究的核心
2.国债期货风险防范。作为一种基于规避利率风险需求而产生的金融衍生工具,国债期货交易所产生的风险和损失并不是工具本身的错误。在承认风险客观存在的前提下,我们更应该重视的是风险防范体系的建设,特别是在金融体制改革不断深化和全球金融一体化程度不断提高的情况下,充分认识风险和重视风险监控是国债期货市场研究的核心。分析和总结CBOT以及香港国债期货市场风险监控和防范的经验,可以得出国债期货市场风险防范的一些基本措施。
(1)国债期货合理定价是起点。根据无套利定价理论, 期货价格等于现货价格加上持仓费。考虑到国债附息,合理的国债期货价格应该等于国债现货价格加上融资成本减去国债票面利息收入。根据远期合同定价公式,国债期货价格可用数学公式表示
F(0,t)=S×(1+I-R)
其中,S:国债现货价格
I:在国债期货合约有效期内的融资成本率
R:0到t时刻内的国债票面应计利息率
在有效率的市场上,由于套利者的存在,国债期货价格应满足上述公式。因此,在公平、公开、公正的国债期货市场上,应该有一个权威的国债期货价格的存在。由于定价是国债期货交易的开端,所以,国债期货的合理定价是防范国债期货市场风险的起点。
(2)实时风险预警体系的建设是核心。国债期货交易的风险是客观存在的, 关键是在风险发生之前要对风险进行必要的预防,在风险发生之时要能做出及时的反应。“3.27”国债期货事件发生的一个重要原因就是上海证券交易所没能对空方的高风险违规行为做出及时反应。风险防范的有效措施是建立实时风险预警体系。实时风险预警体系的建立是一项复杂的工程。包括指标体系和统计查询体系两大部分的建设。根据多个指标的指示和对十多个项目的检测,可以对国债期货交易过程中的潜在风险做出很好的反应,从而达到有效地防范风险的目标。
(3)交易所交易制度的建设是关键。交易所是国债期货推出后集中交易的场所,也是防范国债期货交易风险的主要部门,因为国债期货交易风险首先发生在交易所内。交易所在防范风险方面,第一道措施应是国债期货交易会员资格审批制度,从源头上保证国债期货参与者的素质。其次,实行较高的保证金水平以及每日无负债结算制度。在国债期货推出初期,投资者对其认识不足,市场风险可能较大,较高的保证金水平可以减小国债期货的“杠杆效应”,同时,可以通过每日无负债结算制度控制一天之内价格波动的风险。
再次,实行限仓制度和大户报告制度,目的在于防止少数投资者对国债期货市场的操纵,最后,实行涨跌停板制。虽然CBOT在国债期货交易中不设涨跌停板,但是,涨跌停板的设置能够有效地缓减或抑制一些突发事件和过度投机行为对国债期货价格的巨大冲击,减缓每一交易日的价格波动,能有效抑制风险的发生。
(4)培养成熟的机构投资者。 机构投资者特有的专业理财队伍和专业投资能力可以减少非理性行为对国债期货价格的影响,从而减小国债期货市场风险发生的可能性。此外,在风险发生时,机构投资者往往具有较强的风险抵抗能力,能够将风险造成的损失降到最小。
(5)国债期货交易法规的完善是保障。 法律法规的作用在于从根本上规范国债期货市场各类行为主体的行为,防范市场风险,对现有的有关法律法规、规章制度进行补充、修改和完善,同时补充出台一些针对金融衍生品市场的管理法规,为国债期货在中国的顺利运行奠定良好的基础。
国债期货在我国的发展虽然经受了1995年被叫暂停的挫折,但这可以使我们认识到当年国债期货市场中存在的问题,并为我国再次推出国债期货提供经验。随着我国金融体制改革的逐步深入、利率市场化的一步步推进、国债市场的进一步发展以及整个期货市场的回暖,再次推出国债期货的条件也越来越成熟。在我国再次推出国债期货成为可能的情况下,我们就我国未来的国债期货市场提出以下几点构想:
首先,在国债期货市场的市场架构上,以交易所为依托,实行国债期货有组织的高度集中交易;以期货经纪公司或证券经纪公司为桥梁,对它们实行严格的市场准入,保证投资者交易意愿的顺利达成;以机构投资者为主力,用其专业投资能力保证国债期货市场上投资者行为的理性。
其次,在政策建议上,提倡建立全国性国债二级市场,改变目前国债现货市场分割的状况,使国债期货价格有一个统一的现货价格基础;在我国目前国债品种还不是特别丰富的情况下,建议在国债期货市场上采用“混合交割”制度,引入“转换因子”,缓解现券品种不足与期货合约交割的矛盾,完善期货交易法规,为国债期货交易提供坚实的法律基础。
最后,在风险管理方面,高度重视国债期货市场风险管理。在证监会、中国期货业协会以及交易所三级监管的基础上,特别强调交易所风险监控体系的建设,利用市场准入制度、保证金制度、涨跌停板制度、每日无负债结算制度以及限仓制度等防范国债期货市场风险。同时,鼓励经纪公司和机构投资者利用先进的审计制度防范自身内部风险。
国债期货最为一种重要的利率风险管理工具,在金融体制改革深入、利率市场化程度不断提高、利率风险敞口扩大的今天,其作用越来越大。在吸取当今国债期货交易的经验和教训的基础上,再次推出国债期货,必能充分发挥其规避利率风险和发现国债价格的功能。因此,国债期货在我国有广阔的发展前景。
本文首先分析了“3.27”国债期货事件,揭示国债期货市场的一些基本规律,并论述了在我国推出国债期货的重要现实意义。
关于国债期货推出的基本条件,文章从利率的市场化程度、国债现货市场状况以及法律法规的完善状况三个方面进行分析,在参考美国当年推出国债期货的市场条件的基础上,用不确定条件下的风险决策模型和参数估计模型进行定量分析,发现我国已经基本具备再次推出国债期货的条件。
在国债期货市场风险防范方面,提出了以交易所为依托、以经纪公司为桥梁、以机构投资者为主体,大力加强法制法律建设的风险防范模式。
最后,展望发展前景,我们认为国债期货在我国具有很大的发展空间。
浏览量:2
下载量:0
时间:
指数期货引是指以指数作为基础资产的期货合约,如股指期货。 股票指数期货的最大特点为同时具备期货和股票的特色。以下是读文网小编今天为大家精心准备的:期货指数走势及因素分析相关论文。内容仅供参考阅读,希望大家能够喜欢。
期货指数走势及因素分析全文如下:
期指2014年上半年大部分时间处于震荡调整之中,期指多次触及底部区域,但并没有大幅向下,整体的震荡区间逐步收窄。上半年市场看空情绪较为浓厚,并且市场做空动力围绕IPO开闸、房地产行业衰退以及债务违约等问题进行,但大盘并没有出现崩盘式下跌,而是数次在2000点区域企稳,每当大盘跌破2000点,期指都会出现一波小幅的反弹,因此我们认为2000点可能是市场认为的相对底部,但是由于对经济前景的担忧,市场成交较为清淡。
期指升贴水结构来看,期指在2季度进入远月贴水,5月后逐步回归到远月升水的结构,我们认为主要原因在于6、7月份为上市公司当年分红较为集中的时期,现货指数存在自然回落的风险,因此会在这一时期呈现出这样的升贴水结构。
从期指上半年的成交情况来看,基本维持在60万手附近,但进入4月份之后,持仓量逐步增加,上升到历史新高,截止6月25日,期指四合约总持仓为179252手,但市场整体投机氛围进一步下降,成交持仓比由5月份的5左右,下降至目前的3.2,为今年以来的低位。
本部分主要从以下三方面介绍。
(一)市场流动性相对宽松,国债等资产到期收益率小幅下降
市场整体流动性充裕,截止5月份,广义货币余额M2达1182300.32亿元,M2同比增速为13.4%。进入2014年,M2增速基本在14%之内,而依据2013年数据,每投入1.98元货币才能带来1元GDP,而这一数字在2000年为1.39元货币,这意味着单纯依靠货币投放对经济拉动作用已经不明显,调结构的大方向不可逆转。
1.货币政策有所放松,但是不太可能出现政策的全面放松
政策方面,央行两次动用“定向降准”,并且将兴业、民生等股份制银行纳入“定向降准”的范畴,市场也开始预期全面降准的来临,严格来说,货币政策倾向于开始放松,因此对于市场整体流动性不必过分担忧。但根据央行等部门的表态,出现全面降准的概率较小。主要是在于原因在于:目前放松货币政策,资金可能还是流向房地产、国企等对利率不敏感的部门,对于调结构无益;而定向降准则可能会改变部分银行的放贷倾向,使资金向小微以及农业等部门倾斜(见图2)。
2.被动资金投放开始减少,公开市场操作持续净投放
外汇占款增速继续放缓,外生性流动性减少,同时根据我们的估算,热钱正在逐步流出中国(单位为美元),这一定程度可以解释央行定向降准的原因和近期越来越弱化的公开市场净投放。公开市场操作方面,央行连续多周在公开市场净投放资金,5月和6月分别净投放2650亿元和2040亿元 (见图3)。
3.国债收益率、信托预期收益率开始下行
市场流动性短期的变动并不能大范围改变股市的供求结构,但是市场利率的变动会对股票市场价格产生较大的影响。1年期国债收益率自年初以来逐步回落,目前在3.3%左右,理财市场和信托市场非证券类投资1年期预期收益率也呈现回落走势,分别降至5.48%和8.24%。随着刚性兑付的逐步打破,市场无风险利率下移,这一方面会提升股市估值,另一方面也使得股市的风险报酬吸引力提高。
(二)通胀维持低位,工业领域持续萎缩
我们判断企业盈利状况会逐步出现改善,主要理由来自以下几个方面。
第一,进入二季度,领先指标PMI首先出现回升,4月汇丰PMI数据年内首次回升,6月预览值重回50荣枯线,中采购数据也显示PMI持续回升。从分项来看,产出增长,原材料上升,库存小幅下降,也侧面说明市场需求在转好,.以PMI分项为例来看,企业的产出增长,新订单和新出口订单持续回升,同时产品价格企稳回升(见图4与图5)。
第二,从需求端来看,从3月份开始,出口开始持续回升,经季调后5月出口同比增长11.1%;外围市场除日本面临较大不确定性外,欧美均处于复苏之中,出口将在短期内成为促使经济企稳的重要力量(见图6与图7)。
第三,内需方面,社会零售消费品增速上升至年内高位(见图8与图9)。
第四,而随着“微刺激”的逐步推出,政府支出方面有所加速,5月公共财政支出同比大幅上涨至24.6%;目前制造业和房地产投资增速均呈大幅下滑的趋势,与此同时基建投资同比增速开始大幅回升。
第五,5月工业增加值同比回升至8.8%,上游发电量增速有所加速,中游除水泥受房地产市场低迷影响小幅下降为,钢材产量有所回升,下游汽车产量增速回升至年初以来高位。一般而言只有在市场需求转好的时候企业才会增加生产和库存,产量的增长一定程度表明市场在处于逐步好转之中。
第六,利润状况出现改善,截止四月主营收入同比增长至8.4%,利润总额增速小幅回落至10%。
综上所述,市场需求逐步回升,由于政府调结构的总体目标,抑制相关行业产能过剩成为主导,而供给受到抑制,企业盈利可能会逐步改善。
(三)市场估值处于历史地位,风险偏好小幅回升
大盘估值处于相对低位,目前市盈率在9左右,市净率在1.25左右,这一比例处于历史均值的偏下区间,同时由于大盘持续下跌,估值中对这一风险已经考虑进去,进一步下滑的空间不大。而另一方面,市场风险偏好出现回升的迹象。
第一,AAA1企业债券到期收益率与同期限的国债到期收益率之间的利差自年初以来维持震荡,中诚信托事件后,市场风险偏好开始回升,AAA1企业债券到期收益率与同期限的国债到期收益率之间的利差开始回落,1年期的自年初的2下跌至目前的1.3347,10年期的自年初的1.745下跌至目前的1.4968。
第二,新一届政府正在逐步强化政府行为约束,政府兜底行为会逐步受到抑制,随着刚性兑付开始打破,无风险利率开始往下走,这对期指存在一定的提振作用。
本部分主要从以下两方面介绍。
(一)后期关注热点
本部分主要从以下两方面分析。
1.房地产加速下行
自1998年住房体制改革后,中国经济的提速和房地产市场的增长密切相关,作为经济的支柱产业,房地产对经济领域影响广泛,如果市场出现崩盘加速下行,那么会使得股票等风险资产存在下行压力。
2.信托集中违约
自中诚信托打破刚性兑付以来,关于信托违约的事件开始增加,但是上半年关于信托大面积违约到期的报道并没有太多,我们推测有可能是进行了展期或者政府进行了救助,但是这部分风险仍然存在,根据瑞信的估计,这部分风险可能延迟到了2015年上半年。
(二)技术分析及后市展望
我们认为市场后半年的走势的方向大概率在于震荡回升,相关风险的释放可能会延迟到明年1季度,经济走势可能会回到2013年下半年的走势,即三季度震荡回升,四季度弱势震荡。对应的宏观经济情况应该是经济弱势复苏,企业盈利小幅改善,政策应该是“微刺激”和局部“宽货币”相结合,判断主要基于以下几点:
一是市场流动性相对宽裕,市场利率开始小幅回落;二是企业利润处于历史低点,出口的好转和微刺激政策推出使得企业利润存在逐步改善的迹象;三是风险偏好可能趋于均值回归,市场估值处于历史低位,存在相对安全的一个投资边际。
浏览量:3
下载量:0
时间:
在我国,人们之所以把"九"看成是自己心目中的"天数"和最富有神奇色 彩的数字, 是因为"九" 这个数字的象征意义;数字"九"涉及面在我国所有数字中最广。下面是读文网小编为大家精心准备的:东西方数字九的文化对比分析与翻译相关论文。仅供大家参考!
东西方数字九的文化对比分析与翻译全文如下:
"数是人类思维发展到一定阶段,为适应社会生产活动的需要,在符号的帮 助下产生的。"(苏金智,19 91)"数字是语言学中的一个特殊的领域。在科 学的数字世界里,它的功能是计算,秩序严谨,职司分明,是 实数;而在人类 心灵的数字世界中,它的功能是表义,许多数字经过“神化”后成为“玄数”、 “虚数”、“ 天数"。它们有着极其丰富的外延和内涵。"(王秉钦,1998) 由于受东西方文化传统、宗教信仰、语言崇拜、地理环境等方面的影响,数 字的神化存在着东西方的差异 ,但也存在着共性,有着共同的规律。在"数的 灵物崇拜"上各民族都有普通性。东方人有自己心目中的"天 数",而西方人 也有自己心目中的"神数"。神秘数字的演化规律一般经过"神化—泛化—虚 化"的过程。( 王秉钦,1998)
东西方已有不少有关数字科学的专著和论文, 如毕达哥拉斯(phythagoras) 学派的T·丹齐克的《数 科学语言》(商务印书馆,1998),英国人伦拉德·法 拉的《七的探源》;国内也有不少学者就数字写过著作 和论文,并开展过学术探 讨。如,王秉钦教授在其《语言与翻译新论》的中篇第六章就以"数的语义范围 比较 与翻译"为专题;苏金智曾写过《数的灵物崇拜》(载〈语言、社会、文化》 440页, 语文出版社,1991,1) 等。在1998 年南昌大学主办的"中国英汉语 比较研究会第二届年会暨第三次学术研讨会"上,英汉文化对比专 业委员会会 员曾就中南工业大学外语学院吴玲英老师的《中西文学中"以三为法”的文化模 式》展开了激烈的 讨论。本人认为东方人,尤其是中国人,自己心目中的天数 是"九"而不是"三",也并非完全是因为"九" 是"三"的倍数。
在我国,人们之所以把"九"看成是自己心目中的"天数"和最富有神奇色 彩的数字, 是因为"九" 这个数字的象征意义(symbolicmeaning),在我国可 以说历时最久,涉及面也最广。 "九"作为数不同于一 般数字,在中国古代被 认为是一种神秘的数字,它起初是龙形(或蛇形)图腾化之文字,继而演化出"神 圣" 之意,于是中国古代历代帝王为了表示自己神圣的权力为天赐神赋,便竭 力把自己同“九”联系在一起。如天 分九层,极言其高,天证/诞日为正月初 九,天子祭天一年九次。更有趣的是连皇宫建筑都与"九"有关。例 如,北京 城有九门,天安门城楼面阔九问,门上饰有九路钉(即每扇门的门钉纵横各九排)。 汉语词汇中也常 用"九"来形容帝王将相的称谓,如"九五之尊"(imperial throne);称官位仅次于皇帝的王爷为"九千岁 "等。
根据阴阳五行与数的关系,万物之根均为数,宇宙也是数。数始于1而终于 10,五行也是数,按传统的五行 理论来划分,则1、2为木:1为阳木,2为阴 木。以3、4为火:3为阳火,4为阴火。以5、6为土:5为阳土,6为 阴土。 以7、8为金:7为阳金,8为阴金。以9、10为水:9 为阳水,10为阴水。这 就是将"象"、"数"与五行 结合起来推演变化,用以显示事物发展变化的内 在联系。由此看来,"九"是最大的阳数,象征着天。传说古 代中国人把天分 为九层,九层天是天的最高处,汉语中有关词汇有"九重霄"(指极高的天空, "九霄云外" ,"九天揽月","九天九地"等。另外,天坛,这个明清两代 祭天的场所,其建筑无处不体现着“九”的象 征意义。 民间传说中还有"九头 鸟"(nine-headed bird: a fabulous bird whose appearance was f ormerlyregarded as a bad omcn)的故事。
中国人以"九"为大数,刘师培在《古书疑义举例补》一书中写道:"凡数 指其极者,皆得称之为'九' ;"《素问》中说:"天地之数,始于一,终于 九。"因此,汉语中有"九九归一"或"九九归原"之说。因 从"九"为数之 极而引出人生之限,故"明九"或"暗九"均为人生之"坎",避讳有“九”之 岁。例如:“ 老太太因明年八十一岁,是个暗九。"(《红楼梦》)。日本人一般 认为"九"是"苦命和痛苦"的象征,因 为"九"与"苦"同音,因此忌讳 "九"。然而,《外语与外语教学》曾报道过国内一位学者曾为考证这一点 ,采 用"全选法"将日本某地电话号码其中的几千个姓和名分别进行统计,结果发现 将"九"作为姓的只占极 少数(约占0.35%),而将"九"作为名的却不少(约 占35%)。看来,日本人忌讳"九"也并非绝对。
此外,《词源》中说:"九:虚指多数。""九"作虚数解时,是数的一种 语义模糊现象。《现代汉语词 典》中,"九"的意思有三个:(1)数目,八加一 后所得;(2)从冬至起每九天是一个"九",从一"九" 数起,二"九"、三 "九",一直数到九"九"为止。冬练三九,夏练三伏;(3)表示多数或多次: 九泉,三 弯九转等。因此, 汉语中有不少和"九"有关的成语。如:"九牛一 毛"、"九死一生"、"九牛二虎之力" 、"九流宾客"等等。
在我国,数字"九"涉及面在所有数字中最广。含有数字"九"的词汇也十 分丰富。如,"九州"是指传 说中的我国上古行政区划,后用作"中国"的代 称。因此,有的全国性的电视节目就取名为“九州方圆”;“ 九族"(the nine degrees of kindred: either thenine generations from one's great-great-gr andfather down toone's great-great-grandson;or four generations of one'spatemal relations, three generations of one's matemalrelations, and two generations of noe's wife's relatio ns),古代有一种残酷的刑法叫"诛灭九族";古代传说 "龙生九子,各有所好"。因此,《红楼梦》第九回 中用"一龙生九种,种种各 别"来比喻贾氏家族族大人多,龙蛇混杂,好坏不一,各种各样的人都有。还有 " 九龙杯"等。此外,在文娱、体育等词汇中,数字"九"也比比皆是。如, 许多歌名都以"九"开头:"九妹 "、"九九艳阳天"、"九百九十九朵玫瑰" 等;乐器中也有"九音锣";在体育活动中,"九柱戏"(nine pins),兵器中 有"九节鞭"[但这与西方文化中的"九尾鞭”(cat-o '-nine- tails: an instrurnent of punishment so calledfrom the nine pieces of leather or cord which compose it)意义不大一样]。 地名中也有一些以"九"开头的,如"九 寨沟"、"九华山"、"九江"和"九龙"等。此外,中国人常把" 九"看成 为吉祥数字之一。在申请电话号码时,人们宁愿多出
钱去买一个尾数为"8"或 "9"的吉祥号码。比 如,湖南有线电视台的"欢乐热线"号码为"16899919"。 在西方,数字"九"也是人们心目中的"神数"之一。对西方人来说, "九"的象征意义是"神性"、 "神圣之至"。 英语权威字典Webster's Ninth New Collegiate Dictionary and Webster's ThirdIntema tional Dictionary 中 对"九"所解释的意义比《现代汉语词典》所解释的意义还多,分别有:
1)one more than eight, three threes, the square of three;2) nine units of objects (a tota l of nine) ; 3) a: thenumerable quantity symbolized by the arabic numeral 9; b: thefigure 9 ; 4) nine o'clock——compared Bell table, timeillustration; 5) the ninth size in a set series: as a; aplaying team of nine members,esp.a baseball team; b:the firstor last 9 hol es of an 18-hole golf course…。
其中收入与"九"有关词语和成语多达近二十条。常用的有:
a nine-day's wonder (an object or event that creates ashort-lived sensation)
____Those political expositions…that make a nine day'snine wonder till something fresh c omes alone——Mary Deasy. nine times out of ten(very often)
be dressed up to the nines(elaborately dressed, as for aformal occasion)
____She dressed herself up to the nines and went to theparty.
in the nineholes:in the difficult situation nine-men's morris: morris played with nine counters A cat has nine lives: A cat can move so fast and jump sowell that he seems to escape being killed many times.
从以上的解释还可以发现一个规律:数字"九"及其倍数在西方也被广泛运 用于文娱和体育活动中。如, 保龄球(bowling )中的瓶状木柱数(ninepins) 为"九";高尔夫球球场有一十八个洞:跳子棋的棋板上各 方均为九个孔; 古 时英国还有一种九个男人一起跳的舞蹈(morrisdance)等。由此看来,数字"九" 也倍 受西方人的青睐。
总之,在东西方文化中,数字"九"含有以下主要共性:
1)东西方大多数人把数字"九"看成神秘的数字, 其象征意义均有"神 圣"之意。
2)在东西方文化中,数字"九"均可虚指多数。
3)数字"九"被广泛运用于文体项目中。
数字“九”在东西方文化中的个性恐怕主要在于:对中国人来说,其神奇色 彩要比西方人更浓;其象征意 义的历史在东方文化中比西方文化中更悠久;其 涉及面在东方文化中比西方文化中更广泛。
罗马西塞罗说过:"翻译不是字当句对,而是保留语言的总风格和力 量。""按分量而不是按数量译词" 。此处所说的数字是指经过神化、泛化、 虚化了的"虚数","实数"的翻译不在此例。根据这一理论,结合 东西方文 化的共性与个性,可采用如下的翻译方法,并遵循以下的翻译原则。
可采取的翻译方法主要有:
(一)保留原数字
e.g. We thought our cat would be killed when he fell fromthe roof of the house. He was not, he used up one of his ninelives.
我们以为我们的猫从屋顶掉下来会死了,它并没死,只失掉九条命中的一条。 这样翻译过来,人们很容易接受,因为人们已熟悉"猫有九命"这个成语, 并能够促进东西方文化的融合 。
(二)转换成各民族喜爱的数字
e.g.nine out of ten——十之八九 nine days' wonder———可翻译为"昙花一现", 这样翻译可以加深对奈 达的"对等"和纽马克的"转 换"翻译理论的理解。
(三)增舍数字
比如,"九死一生"可翻译成"a narrow escape from death;survival after many hazards";又如 ,"九九归一,还是他说的话对。"可翻译成"All things considered,what he says is right."其译文均 舍弃了数字,转译其 形象意义。
应遵循的原则主要有:
(一)民族性原则
比如,汉语中的"费了九牛二虎之力",《汉英词典》(外研社,1996)的译 文有三个:"strain onese lf to the limit; use everyounce of one's strength; make herculean efforts"。笔者认为第二种译文 "use every ounce of one's strength "更符合"民族性原则”,成功地将东方文化中该成语的比喻意义转 化成了西方文化语言中的形象意义。
(二)习语性原则
比如:"匡超人此时恍若亲见瑶宫仙子,月下嫦娥,那魂灵都飘到九霄云外 去了。"(《儒林外史》), 其译文为"Kuang felt that he was gazing at a goddess and his spirit had flown to heaven."这种译 文因遵循了"习语性原则", 充分地体现了人类交际行为的一个最根本原则——语言——符号的经济原则。
(三)形象性原则
数字用于模糊意义时,一般都失去了其数量意义而具有形象意义。翻译时, 必须越出其理性意义而捕捉其 与其它的词结合后所产生的形象意义。
比如:"飞流直下三千尽,疑是银河落九天(李白)。"此句诗中的"九天" 的形象意义为"极高的天空 ",因此,可翻译成"Down itcascades a sheer three thousand feet—As if the Silver River [i.e. the Milky. Way]were falling from heaven!"
浏览量:5
下载量:0
时间:
期货(Futures)与现货完全不同,现货是实实在在可以交易的货(商品),期货主要不是货,而是以某种大众产品如棉花、大豆、石油等及金融资产如股票、债券等为标的标准化可交易合约。因此,这个标的物可以是某种商品(例如黄金、原油、农产品),也可以是金融工具。以下是读文网小编今天为大家精心准备的:基于SVM和多特征融合的沪铜期货价格预测分析相关论文。内容仅供参考阅读,希望大家能够喜欢。
基于SVM和多特征融合的沪铜期货价格预测分析全文如下:
铜是人类最早发现的金属之一,被广泛应用到电气电子工业、机械制造、化学工业、建筑工业、医学和国防工业等。在中国,铜在有色金属材料的消费量近次于铝。随着我国经济快速稳步发展,已成为全球铜消费最大的国家。我国作为铜资源相对短缺国家,每年需进口大量铜矿。但由于铜市的价格波动,对消费者、生产与经营者的利益造成了重大影响。因此,通过研究铜期货价格规律,可以一定程度上规避价格风险,稳定经济健康发展。
本文研究的内容是基于SVM统计机器学习方法,融合宏观经济因素、铜现货、LME铜期货价格和美元汇率来研究上海铜期货价格预测。
目前国内学者对于沪铜期货价格研究关注于两个方面:一是研究国外期铜和上海期铜价格的相关关系;二是研究上海铜现货价格与上海期铜价格的相关关系。
蒋序标[1]研究伦敦金属交易所(LME)和上海期货交易所(SHFE)期货铜的价格引导关系。其结论为伦敦铜期货价格只单向滞后引导沪铜期货价格, 沪铜期货对于伦敦铜期货价格无滞后价格引导关系。芮执多[2]将SHFE、LME和纽约商业交易所(COMEX)中铜期货价格联动关系做了动态分析。其结论为LME的铜期货定价能力最强,而SHFE也具有了一定的国际影响力。
田新民[3]通过协整方法及因果关系分析研究沪铜与伦铜的价格引导关系,得出伦敦金融交易所铜期货价格对于上海期货交易所的铜期货价格具有主导作用的结论。同时,SHFE的铜期货价格的影响力也在增强。刘勃[4]通过协整与向量自回归方法,研究伦敦金属交易所期铜、上海期货交易所期铜和上海铜现货价格之间的关系。
实证显示,上述三者因素具有长期均衡关系,并且伦敦期铜价格具有主导价格发现作用。赵亮[5]通过Granger协整分析,得出沪铜期货与伦敦铜期货价格具有协整关系,并且沪铜期货价格对于伦敦铜期货价格具有一定的影响作用。王淑娴[6]通过分析伦敦铜期货价格、上海铝期货价格、燃油期货价格和江西铜业股票价格,得出沪铜价格的主要影响因素是伦敦铜期货价格的结论。方燕[7]通过对沪铜期货价格与现货价格的实证分析,得出沪铜期货价格与现货价格在长期与短期具有不同的影响系数。顾浩[8]通过实证方法,分析得出沪铜期货与现货价格存在协整关系,并研究了存在协整关系的原因。
本文通过SVM统计机器学习方法,融合宏观经济因素(包括居民消费者价格指数(CPI)、工业品出产价格指数(PPI)、采购经理人指数(PMI)、城镇固定资产投资、工业增加值增长、货币供应量、海关进出口增减情况、全国股票交易统计和新增信贷数据)、铜现货价格、LME铜期货价格和美元汇率多特征因素,分析预测上海铜期货价格变动。
数据采用上海期货交易所铜期货合约cu1402在2013年2月19日至2013年12月30日的交易数据,其包括每日的开盘价、最高价、最低价、收盘价、结算价、成交量、成交金额等。铜现货价格采用同期上海期货交易所沪铜连续交易数据,其包括每日开盘价、最高价、最低价、收盘价和成交量。
宏观经济因素采用同期数据包括居民消费者价格指数(全国、城镇、农村的当月、同比增长、环比增长和累计增长)、工业品出产价格指数(当月、当月同比增长和累计)、采购经理人指数(制造业、非制造业的指数、同比增长)、城镇固定资产投资(当月、同比增长、环比增长、自年初累计)、工业增加值增长(同比增长和累计增长)、货币供应量(流通中的现金M0、货币M1、货币和准货币M2的数量、同比增长和环比增长)、海关进出口增减情况一览表(当月出口、当月进口、累计出口和累计进口的金额、同比增长和环比增长)、全国股票交易(上海、深圳的发行总股本、市价总值、成交金额、成交量、A股最高综合股指指数和A股最低综合股价指数)和新增信贷数据(当月、同比增长、环比增长和累计)。
LME铜期货数据采用同期数据包括当日的开盘价、收盘价、最高价、最低价和成交量。美元汇率采用同期数据包括当日的收盘价、开盘价、最高价、最低价和百分比变化。模型输入数据包括以上特征,输出数据为预测下一日的开盘价、最高价、最低价和收盘价。
支持向量机(support vector machines,SVM)是一种二类分类模型。其基本模型是定义在特征空间上的间隔最大的线性分类器。因此,支持向量机的学习策略就是间隔最大化,可看作是一个求解凸二次规划的问题。支持向量机包括线性可分支持向量机、线性支持向量机和非线性支持向量机。
本文采用非线性支持向量机,使用核技巧和软间隔最大化来学习模型。其中,核函数在当输入空间为欧式空间、特征空间为希尔伯特空间时,表示从输入空间映射到特征空间得到的特征向量间的内积。因此,通过使用核函数将输入空间中的非线性分类问题转换为在高维特征空间学习线性分类问题。
采用SVM方法训练测试模型,其中输入的多特征包括当日沪期铜合约cu1402数据、宏观经济数据、铜现货价格、LME铜期货价格和美元汇率,预测下一天沪期铜合约cu1402的开盘价、最高价、最低价和收盘价。
从预测结果可以看出,在向前预测25天之内的沪铜价格时,累计平均误差最小,在500元~600元之间。以25天为分界线,预测超过25天沪铜价格时,随着时间推移累计平均误差不断变大。其原因有两点:一是时间推移,各种条件已发生变化,因此训练的模型的预测有效降低;二是铜期货合约后期成交量变化和成交金额会变化较大,由于沪期铜在后期之后交易波动变大,训练模型的有效性较低。
也得知预测25天内,价格累计平均误差随着时间推移,不断减小。其原因是在较小一段时间内,随着时间推移,输入的特征因素对于未来期铜的价格的累计误差减小。从开盘价、收盘价、最高价和最低价预测上看,都存在一个大约向前25天左右的累计平均误差最小。因此,此模型在使用时,可基于未来25天预测情况进行投资,实现累计平均误差最小,也即风险最小。
利用logistic回归方法,分析影响开盘价、最高价、最低价和收盘价预测准确度的输入特征。
重要的输入特征为沪铜期货历史每日开盘价、最高价、最低价、收盘价、结算价、涨跌1(收盘价-前一日结算价)、涨跌2(结算价-前一日结算价)、成交量、成交金额和持仓量,居民消费者价格指数,工业品出厂价格指数的当月和当月同比增长,采购经理人指数,城镇固定资产投资同比增长,货币供应量M2的同比增长,深圳股票交易所发行总股本和成交量,上海交易所最高和最低的综合股价指数,当月新增信贷数据,沪铜现货历史每日收盘价、开盘价、最高价和最低价,LME铜期货历史每日收盘价、开盘价、最高价、最低价和成交量,美元汇率的历史每日收盘价、开盘价、最高价和百分比变化。
需要进一步降低价格预测的误差,一方面可以选择更多输入特征,另一方面使用更有效的算法。另外,可以考虑如何将此模型融入到实际交易策略中,来辅助交易判断。(作者单位:对外经济贸易大学金融学院)
浏览量:2
下载量:0
时间:
交易,原指以物易物,后泛指买卖商品。如:一揽子交易。买卖双方对某一产品或商业信息进行磋商谈判的一单生意,也叫买卖。交易的本质是不等价交换。以下是读文网小编今天为大家精心准备的:期货多空市场交易策略的选择分析相关论文。内容仅供参考阅读,希望大家能够喜欢。
期货多空市场交易策略的选择分析全文如下:
投资分析的方法有很多种:技术面分析、基本面分析、Top Down分析、Bottom Up分析等,交易策略的选择分析的最终目的,就是要知道未来的“趋势”,是上涨趋势或下跌趋势,才能做出正确的投资策略和资金配置。基本分析中的GDP、CPI、利率、制造业采购经理人指数等等景气信号,都是属于落后指标,在实际投资上都不是用来判断多空转折点,运用基本分析资料来判断市场多空,有几个问题难以克服:
一是政府机构或投资银行,对于公布经济数据及研究报告内容,常常一修再修,过于信任信息,引用错误信息,用于判断市场,难免会得到错误的结论。
二是虽然由正确的数据推出合理的结论,但是市场已经反映过度了。
三是期价基本面与国际经济趋势不同,期价无法反映其基本面。不管是基本分析,或是技术分析,没有哪一种工具是百分百可以完全适用的,所以许多研究的重点在于找出特定环境下适用的指标,以提高交易胜率。而这些因素更不可能永恒不变。因此,给投资人一条鱼,不如给他钓竿,更不如教他怎么自己造钓竿。
现代投资理论主要区分为基本分析与技术分析两大领域,近年来研究偏向于技术分析居多,但事实上两者各有其优劣,但在不同时机各有其适合发挥的空间,如同投资大师索罗斯把景气与股价比喻为老人与狗,虽然终究价格与景气最终会抵达相同的地方,但也代表是常会有被高估和被低估的现象。总之基本分析是我们用来衡量投资期价内含价值的方法,而技术分析却常是我们用来决定买卖时机的方法。因此,两者各有其研究价值。
(1)基本分析:
是指投资分析人员根据经济学、金融学、财务管理学及投资学的基本原理,对决定投资价值及价格的基本要素如宏观经济指标、经济政策走势、行业发展状况、产品市场状况、公司销售和财务状况,评估投资价值,判断合理价位,从而提出相应的投资建议的一种分析方法。基本分析的理论基础建立在以下一个前提条件之下,即任何金融资产的“真实”(或“内在”)价值等于这项资产所有者的所有预期收益流量的现值。基本分析的架构可分为三部分,包括宏观经济分析,产业分析及公司分析,总体经济分析又可以从经济增长率、物价指数、利率、汇率、货币供给额来做研究。
(2)技术分析。
技术分析是通过图表型态解析(Chart analysis),或计量化技术指标(Technical index)的买卖信号,分析过去及现在价格变化的走势,以推演未来价格的变动趋势(Trend),但不予深入探讨其变动的理由。图表型态解析的技术分析,是运用股价变化走势所构成的各种图形,以推测未来价格的变动趋势。例如,道氏理论、波浪理论及由趋势线所画出的支撑线、阻力线、W底、M头等价格型态,皆属于此种技术指标。技术分析是以统计学为工具,发展出一些可以帮助投资人,以较客观及科学化的市场信息,通过明确的数值及机械化的买卖信号来研判买卖时机,寻找能预测出期市买卖点及超买超卖现象的指标。
因此,技术分析的目的,在决定买卖时机。技术分析在以交易资料侦测市场供需变化,掌握套利机会并借此获取超额报酬。技术分析的基本假设如下:一是价格由供需关系决定,以形成趋势型态变动。二是历史将会一再地重演,投资人可利用过去价格的变动资料或趋势,预测未来价格的变动趋势。也就是贪婪与恐惧(或害怕)是影响投资人的主要情绪。实务上,技术分析的方法很多,主要可分为图表型态及计量化指标分析。
本研究运用移动平均线和VIX指数结合的方法,对我国期货市场上的农产品、能源化工和金属三大类期货品种的综合表现进行分析。研究区间为金融危机之后的2008年11月至2014年7月。
(1)VIX指数:VIX(Volatility Index),又称之为波动率指数,此指数的编列起源来自于1987年美国股市发生大崩盘后,美国政府为了稳定股市且保护投资人,纽约证交所因而衍生出断路器的规则,也就是说当美股市场波动过于剧烈,此刻将采用人为方式停止任何的交易活动,以此降低市场波动率,VIX指数编列的方式主要以S&P500指数选择权权利金价格反推所得的隐含波动率,并利用插补法的方式将买卖权以及近远月份等波动率编制而成,由于隐含波动率主要反映市场投资人对于未来指数波动的预期,这也意味着当VIX指数越高时,表示投资人预期未来指数波动将加剧。反之,当VIX指数走低,这也表示投资人预期未来指数波动将趋缓,指数也将陷入狭幅盘势格局,VIX也因而不仅代表着市场多数人对于未来指数波动的看法,更可清楚透露市场预期心理的变化情形。因此,又称之为投资人恐慌指标。
(2)移动平均线。移动平均线理论是最古老也是最常见的技术分析工具,应用最为广泛,使用移动平均线时,必须选取一段期间的收盘价来计算平均值,移动平均线可以将极端值的影响降低,能消除短期变动,看出股价的长期趋势。赵萌,李玉萍(2013)研究移动平均线在已开发国家股市多半无择时能力,在新兴国家则具有择时能力,本研究以站上均线为买进信号。
本研究筛选出多空全期、多头期间、空头期间各策略最佳组别后,分别运用于各指数,得出多空全期最佳策略组别、多头期间最佳策略组别、和空头期间最佳策略组别。不管是多头市场或空头市场,也不管是基本分析或技术分析,投资的重点就在于趋势和转折,当基本面和技术面一致向上时,就是向上的趋势,当基本面和技术面一致向下时,就是向下的趋势,而两者不一致的时候,往往就是技术面领先基本面先行反映,但敏感的投资人会从技术面的变化察觉到基本面的转换。
大部分技术分析指标来自于价格的变化,而价格的变化来自于人心的变化,进入投资市场的第一课不应是追求报酬率,而是了解游戏的规则以及辨识及确认风险,“风险来自于你不知道你在做什么”,这句话是2002年巴菲特接受访问时的评论,这段话也可以放在大家的桌上当作投资的警语。技术分析确实可以比基本分析更早反映市场,但前提是市场要有足够的时间来供判断反转,而且多头结束及空头开始,并不一定有预警的机会,空头的特性是跌势迅速,而缺乏警觉的投资人(尤其是新手),甚至当成拉回加码的机会,而当价格大幅滑落的时候,再做处理却又已经措手不及,本研究发现使用风险指标(移动平均线、VIX指数)作为投资指标可以在空头市场带来较好的报酬率。
浏览量:2
下载量:0
时间:
期货交易所是买卖期货合约的场所,是期货市场的核心。比较成熟的期货市场在一定程度上相当于一种完全竞争的市场,是经济学中最理想的市场形式。所以期货市场被认为是一种较高级的市场组织形式,是市场经济发展到一定阶段的必然产物。以下是读文网小编今天为大家精心准备的:我国黄金期货市场有效性的实证分析相关论文。内容仅供参考阅读,希望大家能够喜欢。
我国黄金期货市场有效性的实证分析全文如下:
【摘要】黄金因为其兼有货币、商品和金融三大属性的特征历来受到人们的重视。自黄金期货在上海期货交易所上市,填补了我国长期缺乏金融期货的空白。管理层与市场各参与主体对黄金期货给予很高的期望与关注,因此研究上海黄金期货市场的有效性具有重要意义。本文通过运用游程检验、ADF 单位根检验、协整检验与计量经济学的方法,对上海期货交易所黄金期货市场的有效性进行了实证分析。结果表明,上海黄金期货市场尚未达到有效,并且黄金现货价格单向引导期货价格,我国黄金期货市场还有待改善。
【关键词】黄金期货 有效市场 游程检验 ADF 单位根检验 协整检验
1、选题背景和意义近年来随着市场化进程的加快,我国粮食、能源和工业原材料等的价格风险愈来愈大,需要相应的风险管理和分散渠道;再者,中国日益融入到国际市场体系中,将面临更多的不确定因素和更激烈的竞争,因此一个具备套期保值和平抑价格波动等功能的有效黄金期货市场是非常必要的。黄金期货市场的套期保值、价格发现等功能的发挥依赖于期货市场的有效性,因此对于黄金期货市场有效性问题的研究日益成为一个不可回避的现实任务,这一研究对于中国政府、生产者或是市场参与者都至关重要。
2、本文的研究方法和思路本文选取2008 年7 月至2009 年2 月的黄金期货价格数据对期货市场的有效性进行实证检验。游程检验主要分析黄金期货价格是否存在趋势性,而协整检验是绝对意义上的有效性检验,若两检验均通过,则表明我国黄金期货市场是有效的。根据这一思路,本文的具体章节安排如下:第一章为绪论,概述了本文的选题背景和意义;第二章是理论部分,简单概括了有效市场理论的发展与内涵;第三章说明了本文检验方法选择以及模型框架构筑,并根据近两年黄金期货市场的数据进行了实证分析。第四章是对分析结果的总结。
1、有效市场理论的主要内容和发展历史市场有效性理论的产生是一个发展的过程。
最早的有效市场理论的研究产生于证券市场,而真正研究市场有效性问题是从研究随机游走行为开始的。法国经济学家巴歇利埃最早运用统计方法研究股票价格与收益问题,并率先论述和检验了随机游走模型。其后,萨缪尔森和曼德伯鲁特经过严格论证,认为:若信息流动不受阻碍,且不存在交易成本,那么证券市场次日的价格变化将只反映次日的消息,且不与今日价格变动相关。此外,二十世纪五六十年代,西方经济学界就单一证券价格和市场平均证券价格波动状态进行研究时,发现证券价格随机波动的状态与价格全面反映证券市场信息传播状况相吻合。有效市场理论最早由美国经济学家萨缪尔森和尤金·法玛于1965 年正式提出。法玛对有效市场理论进行了全面阐述,并提出了一个被普遍接受的有效市场定义:在一个证券市场中,如果证券价格完全反映了所有可获得的相关信息,每一种证券的价格和其内在投资价值相一致,并能够根据新的信息进行完全和迅速的调整,那么就称这样的市场为有效市场。法玛在提出有效市场的概念性表述后,为使其经济含义能得到实证检验,又引入理性投资和竞争均衡的思想,建立了一系列数理模型用于描述有效市场命题。如关于市场有效性的未来价格概率密度函数、公平博弈模型以及随机游走模型等。考虑到证券市场的自身缺陷,1978 年詹森提出了一个更具现实意义的市场有效性定义:即市场有效性是指根据某一信息集做出的决策,不可能给投资者带来经济利润。
2、有效市场理论的内涵早期的有效市场理论主要研究证券价格对有关信息反应的速度及敏感程度。
法玛认为,在一个有效的证券市场中信息完全反映在价格之中,证券价格既充分地反映了该证券的基本因素和风险因素,也表现了该证券的预期收益,其即时市场价格是该证券真实价值的最优估计。由于金融衍生品市场与证券市场结构的相似性,有效市场理论同样适用于黄金期货市场。在有效的黄金期货市场当中,黄金期货投资者无法通过利用某一信息集合来形成买卖决策赚取超过正常水平的利润。从经济学意义上讲,就是指没有人能持续获得超额收益。有效市场是黄金期货市场成熟的标志,也是黄金期货市场建设和发展的目标。有效市场理论的经济学含义是:期货市场能够对连续的、不可预期的信息流做出迅速、合理的反应,期货价格曲线上的任一点的价格都最真实、最准确地反映了该期货在该时点的全部信息,每个期货的内在价值均通过其市场价格得到合理体现,市场各交易者的边际投资收益率趋于一致,投资者收益率与市场平均收益率之间只能存在较小的随机差,且其差异范围通常包含在交易费用之中。由此可见,有效市场体现了“竞争均衡”这一经济学中的理想状态。
1、数据的选取与处理与起步较早的铜、铝期货不同,上海黄金期货于2008 年1月9 日才正式上市,可供做实证分析的数据相对较少。本文采用文华财经软件提供的沪金指数的收盘价格作为上海黄金期货的收盘价格,主要原因是沪金指数反映的是黄金期货市场价格“重心”的变化趋势,是根据每个品种的持仓量和成交量权重,做出的反映整个市场走势的指数,并且更加客观与科学,具有良好的连续性。黄金现货数据采用上海黄金交易所Au(T+D)延期交收业务每日收盘价。主要原因是其与上海黄金期货一样,交割成色均为99.95%的黄金,并且是国内目前交易量最大的黄金交易,其价格具有代表性,再者其的延期交割性可以与沪金指数完全匹配符合协整检验理论的要求,方便实证分析。时间跨度为2008 年7 月31 日至2009 年2 月2 日共128 个交易数据。本文应用Eviews5.0 软件对上述数据进行实证检验。
2、实证过程及结果分析
(1)游程检验结果及分析用“1”和“2”分别表示黄金期货价格的上涨△P>0 与下跌△P<0,观察连续128 天价格变化符号的序列,相同符号连续出现称作一个游程。此游程检验的目的是在显著性水平α=0.05的条件下检验零假设是否成立,零假设为H0:黄金期货价格涨跌是随机的,不存在明显的趋势性。检验结果如表1 所示:
由检验结果可知,概率值P=0.651,大于给定的显著性水平α=0.05,所以接受零假设。因此,游程检验通过,表明黄金期货价格波动序列符合随机性假设,黄金期货价格涨跌不存在明显的趋势性。
(2)ADF 检验结果单位根检验包括对原序列和差分序列的单位根检验,用以判断是几阶单整。零假设为H0:价格序列存在单位根,即序列不平稳。表2 给出了黄金现货和黄金期货原序列单位根检验结果;表3 给出了一阶差分序列单位根检验结果。
由检验结果可知,黄金期、现货价格原序列滞后零阶的ADF 统计量均大于5%的显著性水平,所以接受零假设,原序列存在单位根,不平稳。对序列进行一阶差分后,滞后零阶的ADF统计量均小于5%的显著性水平,拒绝零假设,差分序列平稳。因此,两种商品的期现货价格均为一阶单整,满足协整的先决条件,可对其进行Johansen 协整检验。
(3)Johansen 协整检验结果及分析本文采用Johansen 和Juselius 建立的最大似然估计法来检验变量之间的协整关系。使用协整方法检验我国黄金期货市场有效性时,涉及现货价格PT 和期货价格PF 之间的协整关系。
如果PT 和PF 是同阶单整的,且两者的线性组合(给定合适的参数α,β),即:UT=PT- α- βPF 是平稳的,则称序列PT和PF存在协整关系。PT 和PF 之间具有协整关系是有效市场假说的一个必要条件。因为有效市场假说要求PF 是PT 的无偏估计量,这意味着现货价格和期货价格有相同的走势。但是,两者之间仅仅存在协整关系还不能保证市场有效,市场有效还要求方程中的α=0、β=1;否则,即使两者的运动轨迹相近,PF 还是不能成为PT 的无偏估计。因此,市场有效性检验应该包含对协整关系的检验和对参数约束条件的检验。协整要求序列之间是同阶单整的,本文已经通过单位根检验证明黄金期货价格序列和现货价格序列都服从一阶单整。因此,我们再对其是否存在协整关系进行检验。
以检验水平为α=0.05 判断,因为迹统计量有72.95>15.49,8.02>3.84; 最大特征值统计量检验有64.93>14.26,8.02>3.84,所以拒绝原假设H0,得出结论为:沪金指数与Au(T+D)价格序列存在协整关系。但是,显示约束参数β=- 0.0325,α=1.666,不符合有效市场假说中的参数约束条件:α=0、β=1,因此认为黄金期货市场存在非有效因素。
四、结论
上海黄金期货市场上的黄金期货价格涨跌不存在明显的趋势性;同时,上海黄金期货市场满足市场有效性的第一个条件,即与黄金现货市场可协整条件;因此,存在非常弱的证据表明该市场有效,但不满足重要的协整方程的无偏估计条件与协整向量约束条件,所以综合考虑,本文认为上海黄金市场是非有效的。
我国黄金期货市场非有效的主要原因可能是由于上海黄金期货成立时间不长,期初投机过度,并且其交易主要参考发展相对成熟的现货市场价格来进行的。所以,相关部门有必要采取一些措施来培育市场,健全市场,活跃市场,促进我国黄金市场的积极健康发展,使黄金期货市场在整个金融市场发展中起到应有的作用。
[1] 侯晓鸿、曾继民、李一智等:市场弱有效检验方法研究———兼论我国商品期货市场效率[J].管理工程学报,2000(1)。
[2] 姜青舫、陈方正:风险度量原理[M].同济大学出版社,2000.
[3] 周洁卿:中国黄金市场研究[M].上海三联书店出版社,2002.
[4] 华仁海、仲伟俊:上海期货交易所期货价格有效性的实证研究[J].数量经济技术经济研究,2003(1)。
[5] 刘曙光、胡再勇:黄金价格的长期决定因素稳定性分析[J].世界经济研究,2008(2)。
[6] 霍明等:黄金交易[M].机械工业出版社,2008.
[7] 华仁海、仲伟俊:上海期货交易所期货价格有效性的实证检验[J]。数量经济技术经济研究,2003(1)。
[8] Brian L:A power GARCH examination of the gold market [J].Research in International Business and Finance,2007(6)。
[9] Richard A.Stevenson、Robert M.Bear:Commodity Futures:Trends orRandom Walks?[J].The Journal of Finance,1970(25)。
[10] Rozanna Wozniak:Alternative investments:Gold [J].FT Business,2009(3)。
浏览量:3
下载量:0
时间:
期货市场最早萌芽于欧洲。早在古希腊和古罗马时期,就出现过中央交易场所、大宗易货交易,以及带有期货贸易性质的交易活动。最初的期货交易是从现货远期交易发展而来。第一家现代意义的期货交易所1848年成立于美国芝加哥,该所在1865年确立了标准合约的模式。20世纪90年代,我国的现代期货交易所应运而生。以下是读文网小编今天为大家精心准备的:中外期货机制比较研究相关论文。内容仅供参考阅读,希望大家能够喜欢。
中外期货机制比较研究全文如下:
(一)问题提出
2010年,中国上海、大连和郑州三个期货交易所全年成交量达到136389万手,成交额为71.914万亿元,分别比2009年增长87.24%和75.52%,成交额继2009年后再次大幅度超过全国GDP总额。中国商品期货交易量居世界第二,仅次于美国。但是,从中国郑州商品交易所成立的以来,中国期货市场的发展并不顺利,一些涉及面广、参与者众、影响大的风险事件时有发生:从327国债到708天然胶,从105绿豆到209大豆,几乎每年都会发生程度不同的风险事件。业界人士从期货市场体系、期货市场效率、期货投资环境等方面进行了大量的研究与分析,试图破解风险事件接踵而至之迷,但迄今为止仍未找到准确答案。事实上,导致我国期货市场风险事件频发的根本原因不在于市场体系、市场效率、投资环境方面,而存在于期货市场的机制性缺陷。
(二)研究意义
理论上,期货市场是市场经济中一个极其重要的制度安排,期货市场的发展和完善离不开制度经济学理论的指导,对于处于制度创新阶段的中国期货市场,该方面的理论研究显得尤为重要和紧迫。首先,新制度经济学对中国期货市场的产生和发展有更深刻和更广泛的解释力。在中国期货市场的形成和发展过程中,国家意识、社会习惯、文化等因素都发挥过作用,特别是国家意志导致了中国期货市场强制性变迁的发展路径。主流经济学排除了政府意志在市场形成中的作用,无法解释中国期货市场形成和发展。其次,规范和发展是今后中国期货市场发展的两大主题,制度建设是中国期货市场发展和规范的关键。新制度经济学对制度构成和制度变迁的研究,无疑对于加强中国期货市场建设有重要的指导意义。
实践中,期货市场作为金融市场的重要组成,是社会主义市场经济不可或缺的部分。期货市场功能的充分发挥依赖其市场机制的合理性,完善的期货市场机制,有助于中国培育一大批成熟的市场主体,有助于政府对宏观经济形势进行前瞻性预测和及时调控,有助于中国经济融入国际经济体系,并争取大宗商品的全球定价权。
因此,研究中国期货市场制度问题具有基础性的理论意义和重要的现实意义。
(三)本文的研究思路和研究方法
1.基本思路
本文首先采用系统性规范性研究框架,通过与美国期货市场、香港期货市场的产生与发展进行比较制度分析,指出中国期货市场存在的种种制度性缺陷,最后针对存在的问题提出中国期货市场发展对策。
2.研究方法
本文主要采用了以下分析方法:(l)制度经济学的分析范式;这是最基本的、贯穿本文整体的分析方法。(2)理论与实际相结合的原则;将制度经济学的分析范式与中国转轨经济结合,对中国的经济现实进行解释。 (3)比较研究与归纳法相结合。将中国、美国期货市场发展进行对比,总结出中国期货市场制度创新的新方案。
3.本文的创新之处
在充分吸收前人研究成果的基础上,本文试图在以下方面进行创新:以比较制度分析的视角,从制度环境、制度变迁的需求与供给、制度变迁的方式、制度成本-收益、制度变迁中的“路径依赖”、非正式制度因素、基于博弈论的演化风险等多角度详细分析我国期货市场的制度性缺陷,从理论上寻找中国期货市场发展中存在的问题,从而在制度层面针对期货市场发展中的深层次问题展开了较为深入的研究。
诺思认为,制度环境是一个社会最基础的制度规则,是决定制度安排的基础制度。一个制度的产生离不开它所处的制度环境,也可认为一个国家的金融体系是内生于该国的经济政治环境,而不是外生于该国的经济政治环境,因此作为金融体系中的一个很重要的部分,期货管理体系必然也带着这一特征。
(一)中外期货市场制度的比较
1.宏观经济状况的比较
在开办期货交易时,中国内地与美国、香港存在较大的差异,美国、香港比内地的条件更成熟。主要表现在:首先,宏观经济环境存在较大差异。美国和我国香港都处于自由市场经济时期,市场条件包括私人企业制度、统一的大市场、市场价格机制。没有私人企业制度,制度创新过程就会缺乏强烈追求个人利益最大化的创新主体;没有统一的大市场和市场价格机制,一方面,价格信号失真,另一方面期货价格无法正常形成,其结果是期货市场的功能无法正常发挥;19世纪中期的美国经济和20世纪70年代的香港经济的市场化程度都已经很高。而20世纪80年代末期的中国总体上仍然处于计划经济占主导地位的状态,处于计划经济向市场经济转轨的初期,期货市场具有“新兴”和“转轨”双重特征;其次,农业发展和交通发达程度等开办基础存在较大差异。虽然中国内地和美国一样首先推出的都是农产品期货,但是开办条件不同直接导致后来不同的发展模式。美国农业的商品化程度、农村人口占总人口的比例、农业收入占国民收入的比重、主要农产品产量水平都大大高于中国开展期货交易时的水平,粮食运营条件也比中国更加优越。香港地区首先推出的是工业产品,这与70年代的香港作为亚洲贸易转运港和制造业发达的现货大环境是紧密相连的。
2.微观产权基础的比较
美国和香港期货市场制度创新的环境都是在市场经济条件下,当时的私人企业制度确保谷物商和财团是独立产权主体,在激烈的现货竞争中,存在规避价格风险以寻求利润最大化的内在要求。在美国和香港模式中,其企业是作为独立的产权主体存在。即企业无论是私人业主制的私有产权,还是公司制的法人产权制均为产权明晰的交易主体,其在现货交易中才可能有规避价格风险的需求,才能成为期货市场的直接需求者一一套期保值者。这样,确保期货市场拥有众多参与者。
在试点当初,我国内地多数国企仍为国营体制,且国企建立现代企业制度的产权制度改革尚未推开,国企为政府的附属物,产权不明晰,使其在现货交易中既无规避价格波动风险的要求,也无降低交易成本,提高市场运行效益的内在动力,所以当时许多大中型国企不能成为期货市场真正的套期保值者,更不可能主动成为制度创新的供给者。因当时国企在总数及规模上均占我国企业总数的大头,国企不能成为套期保值者,我们可以认为我国当时是在缺乏期货市场运行的重要主体一一套期保值者的条件下进行制度创新的,基本的期货理论表明:期货市场重要的运行主体是套期保值者和投机者,足够的套期保值交易是期货市场顺利运行的保证,如套期保值交易不足,投机交易规模过大,期货市场就会混乱无序,产生泡沫经济。
(二)制度变迁需求与供给的比较
需求供给分析不仅是古典经济学的基本分析工具,也是制度分析的主要工具。当制度变迁的需求因为相对产品和要素价格、宪法秩序、技术和市场规模等因素的变化而出现时,制度设计的成本、现有知识的积累、实施新安排的预期成本、宪法秩序、现存制度安排、非正式制度等影响供给的诸多因素对制度变迁起重要作用。
1.需求比较
在美国和香港模式中,随着市场规模的扩大和技术进步,出现制度不均衡的因素,制度不均衡诱发了制度变迁。农产品期货市场上,小麦价格季节性的巨大波动,使深受其害的市场交易主体一一谷物商和农民意识到“利用价格机制是有成本的”,香港财团也同样地在经营活动中深受原材料和产品价格波动所害,开始寻找规避价格风险的方法,萌发了制度创新的需求。美国期货市场制度创新供给者一一谷物商正是迫于自身现货交易风险的规避才实施创新,交易所是作为盈利性的会员组织成立,宗旨是提供交易服务。香港期货市场创新供给者是香港政府,香港的期货市场是在借鉴原发型期货市场如美国成功经验的基础上采取“先立法、后建市”的思路创立,香港期货市场是迫于制度需求者的强烈要求应运而生的。
在我国内地模式中,市场制度创新的需求者是政府,主要是中央政府;期货市场制度创新的供给者也是政府,确切地讲是地方政府和国务院有关部门。在中国期货市场的发展过程中,制度创新的需求者逐步由政府转向投资者,但到目前为止,制度创新的需求者仍然是政府,政府替代厂商成为期货市场制度创新的主体,使期货市场的制度安排成为了一种可资厂商利用的“公共服务措施”.中国期货市场是在既无法规又无条例的情况下,首先从部门和地方开始并用行政审批的办法搞起来的。郑州市场制度供给者是政府机构,而不是最基本的生产者和经营者一一农户和厂商。政府之所以要进行制度创新,其目标在于希望通过期货市场的制度安排来回避粮食价格大起大落的风险。政府目标同时就构成了政府偏好,直接关系到后来期货市场具体制度安排。
2.供给比较
在美国模式中,谷物商和农户形成了制度变迁的行动集团,建立了制度创新的组织一一商业协会,由此推动着制度创新。行动集团在制度创新过程中进行了“菜单选择”,先从谷物现货市场逐步诱生出谷物的远期合约市场,并沿此轨迹,最终发展成期货市场。在美国期货市场创新过程中,当时谷物交易市场上的所有行为主体都是与改变制度有直接利益的个人,他们共同发动、参与和实施了这场制度变迁,是美国期货市场变迁的供给者。而在香港模式中,香港政府作为制度创新的供给主体在当地财团的推动下统一主导制度创新,在期货市场运行之前就先立法,推出两个在后来看来有些“过细”的《条例》,提供充分的法律供给。
在美国期货市场发展过程中,拥有独立产权的企业以会员身份创立交易所,提供交易制度服务,提供自律管理,随后政府则供给期货法律规范及外部监管,提供他律,而香港期货市场则是在外部的他律规范下提供内部的自律,最终目的确保交易所真正成为提供交易服务的非盈利性组织,切实维护“三公”原则,这是交易所规范运作,发挥基本功能的组织基础。
我国模式说明,与美国和香港模式不同,政府作为制度创新的唯一的需求者和供给者,且供给行为不规范。
(1)未及时提供期货法律规范。从试点到目前为止十多年时间里尚未颁布统一的《期货交易法》等最基本的期货法律法规,因缺乏期货交易的基本法律规范的有效供给,使我国期货市场一开始便无规可循,交易所盲目设立也顺理成章。
(2)我国期货市场试点未由中央政府统一规划实施试点,而由地方政府和部门取而代之,其盲目争设众多宗旨为盈利的交易所。在缺乏套期保值者的现实条件下,交易所为增加交易量获利,只有设法吸引投机者加盟,引致严重的过度投机。
(3)制度供给主体不统一。美国设立独立的政府监管机构一一商品期货交易委员会进行专业的统一监管,而我国期货市场迄今依然处于不同监管部门分割监管的格局中,证监会、税务局、财政部、人民银行等部门都想通过对期货市场的影响来满足自身的权力欲望或经济利益,使市场经常处于剧烈波动的无序状态。对一个有机整体分而治之的监管方式是缺乏系统性思维的体现,它以原始思维的简单方式把局部等同于整体。
(4)制度供给者在期货市场中具有多重身份。期货参与的主体大部分是国家控股,期货商大多数是国家所有,流入市场的资金,除了中小散户的投资外几乎都是国有资金。于是政府监管的重点必然偏向维护国有经济的利益,对国有机构违法的处理力度不够,非国家经济和中小投资者的合法利益得不到应有的保护。中国传统文化中原始思维“容许同一实体在同一时间存在于多个地方”的特征则为这一现象提供了合理的解释。
(三)变迁方式的比较
芝加哥期货市场的制度供给者一一从事制度创新的利益集团,与制度需求者一一要求制度创新的利益集团,基本上是同一行动团体。芝加哥期货市场的制度创新模式可以概括为“全体主体主动性创新”,是谷物商和农户在个人利益最大化驱使下的一种诱致性制度变迁的结果。和期货市场的产生一样,美国期货市场的发展是由个人或利益集团发现潜在利润,自发倡导、组织和实施的诱致型制度变迁,不断进行交易制度和规则创新的结果。美国期货市场制度创新经历漫长的演化进程,许多交易制度和规则是自然演化的过程,是逐渐创立完善的。
初期,交易所靠谷物商组成的会员组织的自律维持营运,但随后会员专司代理甚至完全脱离现货市场,使交易所有偏离服务宗旨、单纯追求盈利倾向,特别是投机违规事件频频发生后,政府开始制定期货法规及加强监管。美国国会于1916年颁布《谷物期货法》,开始政府对期货业的法律供给和监管。
而在我国内地和香港期货市场制度创新中,期货市场的建立是行动集团对西方期货市场制度加以创新后大胆引进的结果,但是,和香港政府的“民促官办”模式不同,中国内地政府实行的是一次供给主导性制度变迁,而不是自然演化性的诱致型制度变迁。在期货市场发展的初期,尤其是在中国内地特定的新兴市场下,政府在期货市场中的制度安排中,起着决定性的推动作用,它完全是在满足政府偏好的前提下进行的强制性制度创新的结果。这种强制性的制度变迁使得政府在中国内地期货市场发展初期的制度安排上存在着支持期货市场发展的意向。但因为政府在安排制度变迁时仅从节约组织和实施成本出发,不考虑期货市场参与各方的得失,人们在遵守这种制度安排时的净收益若小于违规操作的预期收益,就使得期货市场的某些风险屡禁不止。
同时,中国内地期货市场的制度选择,不是完全打破原有的计划经济体制所形成的既得利益,从而建立完全市场化的期货市场,而是在保留部分原来的既得利益和建立新的制度安排之间做出一种均衡的选择,以减少旧体制惯性的巨大阻力,中国内地期货市场的基本制度框架也得以迅速建立,在较短时间内弥补了有缺陷的市场结构,很大程度上降低了信息的不对称性问题。但是,中国内地期货市场创设和发展的过程正是中国从计划体制向市场体制转轨,由于计划经济体制存在着制度性的刚性,它必然与市场经济中的高级形式的期货市场的制度安排产生巨大的摩擦,这是由旧的经济体制的巨大惯性所致。嵌入式的制度变迁仍然造成了比诱致型制度变迁更多问题。
(四)制度成本与收益的比较
樊纲从成本发生原因及特点的角度,将改革的成本区分为实施成本和摩擦成本。期货制度创新的实施成本包括组织成本和运行成本,组织成本主要是期货市场硬件建立成本,相对可以度量。而运行成本却是一个不断累积的过程。期货市场要维护运作,需要不断学习、调查,进行期货市场交易规则制度和组织体系建设等等。
以芝加哥交易所来看,当时的各个利益集团(谷物商和农户)在进行制度选择与创新时,依据成本-收益分析进行了权衡。美国期货市场创新成本包括:制度设计成本:设计体制创新方案所需的费用;组织实施成本:对可能发生的制度创新做组织准备和具体实施所需的费用;游说成本:传播通过体制创新获取潜在额外收益的信息所需的费用。创新收益表现为期货市场的运行效益,可从微观和宏观来体现。
微观上,是交易所有效运行,为会员及交易者降低了交易成本,发挥了基本功能。宏观上,政府利用两大功能有效实现宏观调控,促进社会资源的优化配置。理论和实践表明,期货市场能有效运行,取决于诸多因素,但最基本的因素:一是交易所必须众商云集,拥有规模相当的套期保值者和投机者。二是交易所规范运作。芝加哥作为当时美国重要的谷物集散地,上述两个基本条件具备,谷物商预期创立芝加哥交易所的创新收益大于创设成本,才实施了创新。
在中国内地期货市场的产生过程中,政府通过推行强制性制度变迁,节省了组织成本,节约了学习成本与实施成本,更主要的是节省了制度变迁的时间,中国内地期货市场和香港市场一样利用后发优势,在10来年中走完了美国期货市场100多年的发展道路。论文格式但是,根据上述模型,过快的制度变迁导致巨大的摩擦成本。郑州市场隐含的制度缺陷是它与中国发育不成熟的市场经济之间的制度协调问题。两种制度安排之间若想达到制度运行的适调态,就必须通过市场经济的制度创新,为期货市场的正常运行创造必需的前提条件。
但是,政府作为中国内地期货市场创新的供给者,相比于香港政府在正式运行前做的详细的论证和立法而言,试点当初进行了有关必要性和重要性研究,而关于创新成本和收益结合的可行性分析严重缺乏。由于中国内地期货市场缺乏有效发挥功能的基本条件,制度创新的收益不可能高。当然,强制性制度变迁的情况下,政府可能并不过分考虑成本,更多的是从经济体制改革的政治角度考虑问题。同时,中国内地期货市场创设成本巨大,表现在期货交易所重复建设、交易品种重复、交易规模有限,各交易所普遍存在软硬件设施不能有效利用、资源浪费的情况。也就是说,中国内地政府事实上是在预期收益不确定,或收益不可能有效实现的背景下创设成本巨大的期货市场,在成本大于收益的巨大风险条件下,实施期货市场制度创新的。
(五) “路径依赖”的比较
根据新制度经济学的理论,制度变迁中存在报酬递增和自我强化的机制,这种机制使制度变迁一旦走上了某一条路径,它的既定方向会在以后的发展中得到自我强化而难以扭转,即形成所谓的“路径依赖”.美国在期货市场的不断变化发展,面对期货市场出现的新问题,美国国会对期货法律进行不断修订,是期货市场正常运作、发挥经济功能的基础,为美国期货市场的长期稳定发展提供了法律和制度保障。美国改变最初的政府不监管状态,专门设立商品期货交易委员会,对期货市场进行高度集中统一管理;而在市场发展到一定程度时,又建立美国期货业协会,以及与期货交易所相结合的自律机制,行使期货市场的许多具体管理职权。
完善的期货交易制度、交割制度、结算制度和正常运行的组织架构,是期货业界人士经过长期摸索和实践确立的。美国期货市场在一百多年的发展中基本克服了锁定效应,不断优化,呈现诺斯路径依赖的特征。在这方面,香港市场在引进国外制度后注意与本地环境的适应性,虽然遇到了诸多困难,也使制度变迁进入了良性循环的轨道。
在中国内地市场最初发展的3年中,政府从中国正处于市场经济初级阶段的现实出发,对期货市场制度作出某些适时而有必要的调整和符合国情的创新,因而是制度安排与制度环境基本达到协调一致,发挥了一定的积极作用,然而好景不长,在利益的驱动下,中国内地期货市场在发展进程中出现了初始选择偏差。
主要表现在未能在制度上保证期货交易所的非营利性;期货市场定位出现了偏差;期货市场品种选择上出现偏差;企业的需求与政府的初衷产生了偏差;由于初始选择的偏差,使得自我强化机制发挥作用,中国期货市场没有走上良性循环的路径依赖轨迹,逐步陷入了低效率的状态和“锁定”的困境。宏观上的整顿规范使得这种虚假的“繁荣”受到扼制,反向的正反馈机制又迅速地使市场陷入萧条的境地,造成了“一统就死,一放就乱”的局面。
中国内地的期货制度表现为政府主导的强制性制度变迁,这种制度变迁形式一方面,可以节省组织成本、学习成本和实施成本,降低交易成本;通过政府的作用,中国内地期货市场的基本制度框架得以迅速建立,在较短时间内完善了市场结构。
另一方面,原有体制必然与期货市场这种市场经济中的高级形态产生巨大的摩擦成本,这是由旧的经济体制的巨大惯性所致。强制性制度变迁隐含了今后市场化进程中对原有体制的“路径依赖”,即制度的效应会随着制度的实施而递增并呈现自我强化的机制。目前我国内地期货市场的监管中政府的地位过重,管理过细,这源于期货市场从建立的时候,政府就在起绝对性的主导作用,在制度上明显带有路径依赖。尽管提出了建设有中国特色的社会主义市场经济,但一个制度的变迁需要一定的时间,具有时滞性,而且我国的政府主导的经济政治环境决定了我国的制度变迁方式主要以强制性制度变迁为主,以诱致性制度变迁为辅。由于政府的价值取向与市场经济价值取向的偏差,进一步发展,就会使得强制性制度变迁的低效因素成为制度创新的阻力。
另外,目前我国期货管理体系在制度设计上主要以约束为主,制度的其他功能,像激励功能等体现不够,这主要由于我国期货市场建立初期出现很多投机事件,机会主义严重,所以加强了约束功能,但我国的期货市场的发展己经有了变化。综观美国期货市场的发展历程,我们发现其期货市场经历了“规制建立-放松规制-适度监管”这样一个过程,其间,伴随着从规制到规制的放松,期货交易所日益拥有了更大的权利,市场的监管力度和有效性大大提高。
近年来,随着世界期货市场国际化、一体化步伐的加快,各国期货市场之间的竞争越来越激烈。为了进一步增强本国期货市场的竞争力,美国期货监管部门在一定程度上放松了对期货市场的规制他们遵循市场化管理思维。路径依赖性来自于报酬递增机制,它能巩固曾经给出的路径方向;路径的逆转往往要借助于外部效应,或引入外生变量,或依靠政权的力量。若不能及时逆转这种状况,也将使中国期货市场的进一步发展偏离良性循环的轨道。
由于正式制度可能由于政治或司法决定的影响而一夜之间发生变化,但是,在考虑政策时,内含习俗、传统和行为准则的非正式规则则可能更多地是不受影响。正式制度与非正式制度之间非常复杂的相互依赖,促成了路径依赖的报酬递增特征。“历史是重要的”,正因为路径依赖,所以制度具有延续性和稳定性。尤其是期货市场所要求的非正式制度环境和中国固有的环境相去甚远,20世纪90年代初,生长在中国土壤上的期货交易行业,从一开始就与传统的其他传统行业不同,注重制度、程序、严慎、法制,一般不调和的特征贯穿着整个交易活动和行为中。
中国内地期货市场存在严重的制度缺陷是不争的事实,学者们普遍将其归因于我国由计划经济向市场经济转轨的时代背景、自上而下的强制性制度变迁方式及期货市场短暂的发展历史,而对于制度变迁中的非正式制度因素却鲜有关注。一些在国外行之有效的正式制度安排一旦离开其土生土长的非正式约束环境就毫无用武之地,这或许是我国目前内地期货市场制度变迁过程中制度绩效与制度目标偏离甚至是南辕北辙的深层制度性原因。关于非正式制度方面存在的问题下面另立一节进行分析。
(六)非正式制度因素的比较
美国非正式制度中的逻辑思维习惯、法治文化、人本思想和和诚信意识是期货市场赖于产生并繁荣的制度基础。期货市场的交易对象是标准化合约,不符合普通大众的一般形象思维习惯,需要树立新的逻辑思维;期货交易规则和风险控制制度门类繁多而复杂,这些规则的严格履行是期货市场正常运行的必要条件;期货市场由于保证金制度的存在,投资者的风险和收益都被放大了,相对应的是,投资者保护问题显得格外重要,期货市场对期货行业文化的核心一一保证履约的“诚实信用”要求也比现货市场更高。
相对而言,我国各交易所为增加交易量,不惜放松监管,不严格实施交易制度和规则,重人治不重法治,以刺激投机大户加盟,制造行情,使期货市场过度投机风日盛,期货价格严重偏离现货价格,人为加大了交易风险和成本。主要表现在保证金比例制定偏低以及交纳不足,每日结算无负债制度未被严格执行,例如,在几次国债期货交易风波中,制度均未严格执行,成为事故的主要原因之一。限额持仓和大户报告制度未被认真执行。没有实行每日涨跌停板制度。交割制度的缺陷,目前国内期货交易所都对实物交割总量规模进行限制,制定了交割总量规模,对超出交割总量范围的部分不允许进行实物交割,这就极大地阻碍了期货市场价格的正常形成,导致我国期货市场经常发生恶性逼仓事件。
我国的传统文化影响制度体系的系统性缺陷和期货市场功能定位问题。我国期货市场的制度缺陷不仅存在于具体的制度内容上,更是涉及到整个制度体系框架、各项制度内在联系和设计思路的系统性缺陷,影响着制度建设的总体方向和质量。期货市场是以“摸着石头过河”的方式启动的,成立之初没有系统成文的规则,甚至连专门的监管机构都没有,行政监管似乎总赶不上市场的变化,围绕层出不穷的问题制定亡羊补牢的制度。制度之间缺乏内在逻辑联系,不能反映市场发展的客观规律,使得为解决问题而制定的制度本身又成为产生问题的源头。
这种制度缺陷的深处正体现了形象思维的文化特征,即停留于问题表面“观物取相”的、不善于采用演绎方法提取各种问题内在逻辑联系的思维方式。不能从本质上把握市场规律、不能对市场发展有正确的预测,势必造成制度供给与市场发展需求之间的矛盾。此外,中国传统文化中抹杀个体价值的特征也在功能定位问题上得到体现。相比证券市场,期货市场风险更大,期货行业的投资者即便在规范的市场条件下、经纪商合规经营的条件下,仍然存在自救无助和无辜损失的可能,忽略投资者保护使期货市场不断萎缩。
另外,制度变迁中非正式制度因素的反声誉功能凸显。经过十余年的风雨洗礼,目前的国内期货市场在法律建设、品种开发、风险管理的等方面取得了一定的成绩和经验。但毋庸讳言,现阶段期货市场行业文化一一诚信意识方面仍存在不少问题,大户操纵市场、期货公司欺诈客户、客户亏钱赖账等事件时有发生。而有的投资者“一朝被蛇咬,十年怕井绳”,非但自已一走不回头,还会现身说法,使社会公众(包括潜在投资者)视期货为“欺货”,打消投资念头。制度变迁中非正式制度因素的反声誉功能凸显,不利于提高期货市场的市场声誉,不利于扩大市场空间,长此下去,期货市场功能难以发挥,稳步发展更无从谈起。
最后,美国的商品上市、期货公司的注册登记、保护投资者与市场参与者的合法权益、甚至期货交易均由自律组织管理,而我国期货市场从发展之初就被纳入了行政管理的轨道。这在当时市场发育程度不高、市场体系不完善情况下,是符合客观实际的正确选择。然而,行政力不仅没有随着市场的发展逐步退出市场,其管制的内容和范围反而不断扩张,日益成为阻碍市场机制发挥作用的力量。我国监管部门对期货市场的干预是直接的、全面的,凡涉及期货活动的事情证监会都深度介入,可以说证监会掌握着中国期货业生杀予夺的大权。我国期货市场制度供给的不平衡体现了市场监管部门有意无意对规范的法制化管理的回避和对不规范的人治化管理的偏好,其深层的根源是我国非正式制度中基于伦理的人治思想。
(七)内部契约关系变迁的比较
就内部契约关系这一本质属性而言,现代企业的存在表现为一系列契约的组合,同时契约安排(制度框架)也是企业治理的基础,其核心内容是如何在契约当事人之间配置要素,从而实现企业治理的制度效率。要素通过契约关系的结合创造了企业剩余,同时也就产生了如何在企业诸要素之间分配剩余索取权,即所谓的企业治理问题。然而,有限的剩余和无限的剩余索取欲望之间的矛盾是固有的,这些都要求企业契约应具有消除要素结合和相互关系中的不确定性,并且是不断变迁的。
美国期货市场企业契约关系变迁过程中,在商品期货初期,具有现货背景的期货企业是市场的主流契约形式;19世纪80年代以来,电子化交易推动了期货交易的全球化进程,也带来了成交量的大幅提高;上世纪70年代金融期货推出后带动金融背景的期货企业契约形式开始快速发展;90年代,美国政府对期货交易所设立权的放开加剧了市场竞争,期货交易所相互并购,对于期货企业的控制力明显增强,且试图绕过期货企业开展期货交易,面对外部压力,一些期货企业再次寻求与其他企业缔结新的契约,通过合并或上市来进一步扩大规模。目前,美国《商品交易法》将其期货市场中的期货企业划分为代理业务型、客户开发型以及管理服务型三大类。
香港期货市场上也有四类期货企业,一是自营商,二是经纪商,三是期货商,四是商品自营商。无论是美国期货市场还是香港期货市场均具有多层次多样化契约关系,如实施多级代理制度,会员有结算会员与非结算会员之分,期货业中介企业类型多样,各企业根据自己的实际情况在多级代理体系中进行自我定位,相互分工协作,共同发挥中介职能。许多期货企业都是全能金融企业,具有经纪、结算、代客理财、基金管理、顾问服务、融资等多种职能,每个企业可以各具特色。美国和香港期货市场大型期货企业在内部股权治理结构上表现出两极分化的趋势,一类企业股权结构相当集中,甚至仅有单一股东,另一类企业则股权高度分散或成为公众企业,这两种模式的共同特点是均存在主要的控制人,这种股权结构虽然会面临内部人控制的问题,但有助于高风险的期货企业根据市场需要及时做出经营决策。
内地期货交易所起源于20世纪90年代初,它的性质是按企业化方式治理,以赢利为目的非会员制期货交易所。1995年,中国证券监督管理委员会发布的《关于期货交易所进行会员制改造的意见》规定:要把期货交易所改造成非赢利、自律管理的会员制机构。但会员制契约形式并没有实现交易所控制权向会员转移,而是实现期货交易所监管权、控制权由地方政府、各部委向证券监督管理委员会的转移。
从某种意义上讲,中央政府旨在强化其对期货交易所控制权而缔结了“会员制”契约形式使交易所变成了证券监督管理委员会的直属事业单位或行政附属机构。同样,在发展初期,内地期货经纪企业也出现了一拥而上,发展过多过乱,运作不规范等问题,在经过严控境外交易、建立经纪企业许可制度,加强年检等一系列措施的治理整顿后,进一步规范了经纪企业的发展,但是目前内地期货经纪企业规模小,人才少,是国内发展最弱的金融企业之一。
内地期货经纪企业实行一级代理制度,且只能从事代理业务,造成期货企业收入来源狭窄,渠道单一,同质化发展,形成恶性竞争。内地期货市场既缺乏像美国介绍经纪商这样的客户开发型期货中介,也没有法律意义上商品基金经理等正规的管理服务型期货中介,造成了期货经纪企业长期以来在客户开发与代理服务这两个业务领域顾此失彼、难以两全;也由于得不到专业、安全的资产管理服务,使得大量潜在的客户因为专业知识匾乏而无法投资于期货市场。成立职能多样的大期货企业,实行纵向一体化策略可以使交易内部化,使各方利益协调一致,更能体现契约完备性。
从股权结构上来看,内地期货企业正在经历单一股东向股权分散化变迁,但是在股权高度分散化的结构下要解决内部人控制问题,需要高效的外部治理机制和市场约束,然而从内地期货市场的监管体系来看,并不具备上述条件,契约签订过程中出现不经济现象,理性的做法是留待将来相机决定。中外期货企业都设立了“三会一经理”模式,但具体形式、功能和相互关系却有很大的差异。如在不完全契约情况下,解决争端和评价绩效时如有必要独立董事作为第三方可以介入,但在引入上,美国和香港期货市场期货企业独立董事是脱离企业关系,不受到大股东意志的支配,且在董事会成员所占比例较高;而内地期货企业董事成员大都在本企业高层任职,即使存在外部董事人数也极低。
从以上分析,我国期货市场不规范发展的诸多问题,源至我国期货市场制度创新的制度性缺陷,实质上反映了我国理论界和政府决策部门对期货市场制度创新理论及实践认识的欠缺,导致政府创新行为的不规范。因此,深刻认识这种缺陷,对于政府进行期货市场的整顿工作,具有重要意义。
(一)完善契约关系,培育供需主体
随着宏观经济条件的逐步改善,从微观上,进一步推进企业建立现代企业制度的产权制度改革进程,强化对国有资产的监管,培育大量的拥有独立产权的套期保值者和企业会员。同时,期货市场作为金融衍生品市场,源源不断的新品种的推出和产品创新要求投资者和从业人员都具备较强的专业知识和技能,需要建设学习型市场。这就要求形成一个持续的投资者教育机制。
最后,吸取美国次级债危机教训,加强期货业的“信用评级”管理,进一步完善期货企业契约关系,改进期货企业的股权结构和法人治理结构,扶持大型期货企业,培育期货市场可持续发展的主力军,全面提高期货业素质,加大行业内部培养期货专业人才的力度,更好地进行期货市场分析,为现有投资者提供优质专业服务指导,以及设计更多的创新品种,吸引更多的投资者进入期货市场。
(二)创新供求模式
作为政府监管,转变政府不规范的制度创新行为,需要不断增强诱致型制度变迁,形成较大的外部收益,促使自愿性的制度创新。因为政府在安排制度变迁时仅从节约组织和实施成本出发,不考虑期货市场参与各方的得失,人们在遵守这种制度安排时的净收益若小于违规操作的预期收益,就会使得期货市场的某些风险屡禁不止。反之,诱致型制度变迁安排虽然可能会在达成一致同意的方面花费较多成本,但只要市场参与各方的预期利益是稳定而又可期的,现今各方的利益又可兼顾,那么,这样的制度安排也是可以达到降低成本之目的的。
具体措施有:我国期货业的管理部门只是在证监会中设立期货部,根据美国和其他国家的成功经验,设立全国统一的期货管理机构一一国家期货交易委员会;文化的变迁是个缓慢的过程,但借助强制的制度力量可以促使其加速。有必要制订关于制度的制度,以提高监管效率;理顺各市场监管部门的职能,实现统一监管,以避免由“政出多门”所造成的种种摩擦。
(三)摆脱政府监管中的“路径依赖”
随着期货市场的发展,以《期货交易管理暂行条例》和四个管理办法的期货市场法规框架基本确立,中国证监会、中国期货业协会、期货交易所3个层次的市场监管体系已初步形成。由于期货市场仍处于发展初期,期货行业的自律管理和期货交易所的自我管理还比较薄弱,因而更多的是依靠政府的行政管理和行政干预。但是政府监管具有被动性、滞后性、突然性和不可逆性,行政干预容易给市场带来硬伤和后遗症。
所以以政府监管为主只能是在期货市场出现混乱、偏差和风险时采取的阶段性政策,一旦市场有序发展,政府监管应摆脱“路径依赖”,扭转既有方向,及时向法律监管和自律监管转型。因此,进一步修改现行《条例》,改变其中过多的限制性条款,从长远来看,加快《期货交易法》立法进度,争取《期货交易法》早日出台;同时,改变政府职能,充分发挥自律体系的作用,逐步加强自律管理的比重,才是保障我国期货市场长期健康发展的一项根本大计。
(四)创新期货文化
良好的市场文化能够提供一个诚信的市场环境,减少机会主义投机,这是市场的软环境,是期货市场建立、运行和发展的重要基础。诚信关系犹如一条基本的红线,贯通于期货市场交易、运行和经营管理的各个方面。优良的期货市场文化建设可以通过对人进行培训教育,包含对管理者的培训教育和投资者的教育,培养一种健康的期货市场投资和管理的价值观念。同时,新型监管体制必须将期货市场诚信建设纳入法制建设中,加大对失信及欺诈行为的处罚力度,提高失信及欺诈的法律成本。
最后,要以人为本,加强投资者合法权益保护。只有培育和调动广大投资者的投资信心和热情,真正地做到以人为本,期货市场的基本功能一一风险转移才有承担者,如果法律对期货投资者保护不利,投资者就会对期货市场失去信心,期货市场也就丧失了存在的墓础。监管当局应当从保护投资者合理利益的角度出发,建立各种有效的、公正的、反欺诈、反操纵、反内幕交易的制度。如进一步完善期货投资者保障基金的成功运作,提升期货公司网上期货信息技术系统的安全防护能力。加大对期货经纪公司的现场检查力度,以提前防范化解市场风险,对检查出有问题和正在处理的公司,要实行问责制,追究责任人的责任。
(五)加强对外开放
协作效应是制度变迁中自我强化机制发挥作用的重要因素。通过适应制度而产生的组织与其他组织缔约,产生了具有互利性的组织协作,他们又会对此制度进一步投资,实现协调效应;而且制度框架中正式规则的确立将会导致大量的与之相适应的非正式规则的产生。因此,中国期货市场首先应进一步加大与国际合作与交流力度,建立符合国际通行规则的法律法规,支持符合条件的内地机构和人员到境外从事与资本市场相关的服务和期货套期保值业务。
另一方面,在计划经济向市场经济过渡中发展起来的中国期货市场,某些制度设计难免具有阶段性过渡特征,随着中国经济的发展,应加强各个经济领域的相互渗透、相互影响,如期货市场与现货专业市场的配套发展等,促使期货市场更多更好地参与到市场经济中去,才能在不断完善中发挥更有力的经济功能。当我们已经具备充分的经济条件、体制条件、交易条件、监管条件时,要敢于积极进取,开辟区域性市场乃至全球性市场,利用比较优势,实现超常规发展,发挥我国在全球性期货市场中应有的作用。
浏览量:2
下载量:0
时间:
业绩评价标准也称业绩评价指标,是对企业经营业绩进行计量、分析的特定方式或方法。业绩评价标准也是构建企业业绩评价系统的基础。企业的业绩评价指标,一定要具有可计量性,必须要能够以货币、数字、百分比等单位进行反映。以下是读文网小编今天为大家精心准备的:基于主成分分析法浅谈期货市场业绩评价指标的建立相关论文。内容仅供参考阅读,希望大家能够喜欢。
基于主成分分析法浅谈期货市场业绩评价指标的建立全文如下:
引言:期货交易统计指标既给投资者提供分析信息,也为期货公司业绩评价提供考量,同时引导期货公司做出发展战略变化。西方发达国家对期货交易情况的评价体系比较深入和成熟,期货的评价指标向着非财务化的方向渗透,战略平衡积分卡成为主流之一。国内起步较晚,期货评价指标的建立还停留在初级阶段,大多建立在对西方指标体系的研究的基础上,集中在价值评价和平衡计分卡这两种方法。
随着期货市场的不断成熟,越来越多的投资者将目光放到期货市场,而我国的期货市场还处在初期阶段,市场结构不完善,市场参与者比较盲目,战略意识缺乏,发展意识比较单薄,缺少完备的分析,因此将目光停留在眼前的获益上,因此建立一套成熟完备的指标体系来帮助管理者分析各个品种的期货的销售情况,帮助投资者作出理性合理的分析迫在眉睫。
主成分分析也称主分量分析。由于多个变量之间往往存在着一定程度的相关性,人们自然希望通过线性组合的方式,从这些指标中尽可能快地提取信息。当第一个线性组合不能提取更多信息的时候,再考虑用第二个线性组合继续这个快速提取过程,直到所提取的信息与原指标相差不多为止。主成分分析适用于用较少的主成分就可以得到较多的信息量,以各个主成分为分量,就可以得到一个更低维的随机向量。这就是主成分分析的思想。
[例]对我国2014年第18周(2014-04-28至2014-04-30)上海期货所交易的主要品种交易情况进行统计分析。选择的指标有八个:成交量(x1)、成交金额(x2)、年累计成交量(x3)、年累计成交金额(x4)、持仓量(x5)、环比增减(x6)、本周主力合约收盘价(x7)、环比涨跌(x8)。有关数据见下表1(资料来源于中华人民共和国统计局):
输出结果说明:MINITAB的会话窗口给出了两张表。第一张表给出了每个主成分的方差、贡献率以及累计贡献率;第二张表给出了各主成分的系数。
从第一张表可以看出,变量相关阵的最大特征值即方差为39691。第一主成分的方差占总方差比率的0496,也就是说,第一主成分的贡献率为496%。第二主成分的贡献率为261%。第三主成分的贡献率为150%,前三个主成分的累计贡献率达到了907%,大于85%,这说明前三个主成分已经提供了原始数据的足够信息。
第一主成分里的8个系数都是正数,说明这8个变量对第一主成分都有贡献,并且8项指标增大将使第一主成分变大。而X1―X4的系数绝对值较大,而这四个变量分别为成交量、成交金额、年累计成交量、年累计成交金额,可以看出,能使第一主成分的值变大是这样的情况:成交量、成交金额、年累计成交量、年累计成交金额较大,这代表了期货品种长期交易情况的好坏。
第二主成分中,X8(环比涨跌%)最大且为正,X6(持仓量/手)为负且绝对值较大,可见能使第二主成分的值变大是这样的情况:环比涨幅较大而且是在持仓量较小的情况下完成的。第三主成分中,X7(本周主力合约收盘价)最大且为正,X6(环比增减)较大也为正,可见能使第三主成分的值变大是这样的情况:本周主力合约收盘价较大,且环比增减也较大,这一定程度上代表了期货品种短期交易的情况的好坏。
为了分析这12种期货的主成分特点,求出各个期货的前三个主成分得分,并进行了排序。由排序结果我们可以看出第一主成分中螺纹钢表现最好为3.43分,铜、银次之为2.48、2.45;第二主成分中天胶最好为2.69分,铜、沥青次之,分别为1.34和1.12;第三主成分中铜表现最好为2.62,铅、铝次之为1.02、1.01。综合来看,铜的整体表现最佳。
本文利用主成分分析法对上海期货交易所2014年第18周的主要交易品种进行分析,将原来的8个指标用具有代表性的3个主成分来代替,对12中期货品种的销售表现进行诠释,这无疑减轻了分析的工作量,简化了分析过程。在信息爆炸的时代,主成分分析法的使用让人们能够快速有效地对海量数据进行处理分析,对于期货市场业绩指标的体系完善也有很大意义。
总之,主成分分析法不仅在期货市场,在各个企业,市场上凡是存在数据处理的地方,主成分分析法都有存在的价值跟意义,并且对于完善各种指标体系也有着十分重要的意义。(作者单位:南京理工大学工商管理)
浏览量:2
下载量:0
时间:
浏览量:3
下载量:0
时间:
通过对人教版(NSEFC)和外研版(NSE)两套高中教材的必修1-5册的阅读部分进行对比分析,发现:人教版教材强调利用学生已有背景知识充分理解新课文,同时培养学生运用英语表达和交际的能力;外研版教材更注重学生学习途径和学习方法的教学,从不同角度全方位的强化语言的应用和使用技能,综合培养学生英语语言能力。 以下是读文网小编今天为大家精心准备的:外研版与人教版高中英语教材(必修1)对比分析相关论文。内容仅供参考,欢迎阅读!
摘 要:教材多元化是我国教育史上的一个历史性突破,但如何选择和评价教材是教师所面临的重大问题。本文从宏观和微观两个维度对比分析人教版和外研版高中英语教材(必修1),并在比较的基础上提出了几点关于教材使用的建议。
关键词:高中英语教材;对比分析;教材使用
随着课程改革的深入,教材不仅应以课程目标和教学要求为编写依据,还应尽可能的灵活多样,满足不同学生的需求。(教育部,2003)何安平(2001)指出,教材的科学评价是合理使用教材的基础,科学的评价方法往往使用宏观和微观相结合。
(一)整体分析
人教版和外研版高中英语教材(必修1)这两个版本的教材均采用模块方式分册编写,其整体结构包括目录、教学模块、单元配套练习和附录四个部分。但教学单元包含的数目不同,人教版每册共有5个教学模块,而外研版每册共有6个教学模块和1个复习模块。这两个版本教材的编写都采用了多元教学大纲的设计思路,即在教材编写过程中,综合考虑词汇、语法、功能―意念、话题、任务等与语言学习相关的要素,并使这些要素相互建立联系。(程晓堂,2006)教材以话题为主线,以版块形式设计教学活动,将语言知识与语言技能相互交叉,将语言知识与功能―意念相融合,将话题与任务等相结合,如: Reading and Vocabulary, Everyday English and Function, Topic and Task 等。这种任务与话题、语言知识等的结合的设计思路,适应了任务教学活动的潮流,符合新课标的精神。(杨黎霞,2008)
(二)版块分析
人教版的板块设置较为固定,设置了Warming Up, Using Language, Reading for Fun等9个版块;而外研版有Introduction,Cultural Corner, Task等11个版块,这些版块根据需要合理组合,没有固定的编排。这两个版本的教材均设有关于学习策略和单元知识点总结的版块,只是说法不同而已。在人教版中,分别是Learning Tips和Summing Up,而在外研版中,分别是Learning to Learn和Module File。学习策略以显性的方式渗透于语言教学,有利于教师实施关于学习策略的培训,进而有利于学生优化的学习方法,提高学习效率。单元知识点归纳总结,有利于学生调控策略的培养,更体现了在评价过程中学生的主体地位。这些版块布局充分体现了新课标的课改精神。
此外,这两个版本的教材有些版块的设计较新颖。人教版教材在紧扣模块话题的前提下,创造性地设置Reading for Fun版块,有助于拓展学生的知识面,激发学生的的学习兴趣。(杨行胜, 陈晓梅 2011)外研版教材设有Cultural Corner特色版块,这一板块设计的目的主要是拓宽学生的视野,培养其文化意识和对中外文化异同的鉴别能力。
(一)题材内容
这两种教材每个模块都以一个话题为中心,选材广泛,内容丰富,视野开阔,信息量大,都注重情感态度和文化意识。在人教版教材中,Unit1至Unit5的话题分别是:友谊、英语发展、旅游日记、地震以及英雄曼德拉;其培养的情感态度和文化意识分别是:喜爱日记、热爱英语、热爱大自然和运动、同情灾区人民以及钦佩英雄。在外研版教材中,Module1至Module6的话题分别是:新生所见所感、新老师教学风格、首次火车出游经历、社区调查、介绍金属氧化反应的实验课以及因特网和电信;其培养的情感态度和文化意识分别是:热爱英语学习、了解国外学校、热爱祖国山河、热爱家乡、实事求是的科学态度以及客观辩证地看待网络发展。
1.这两个版本的教材选材都弥漫着浓烈的时代气息,如人教版的骑行之旅和外研版的因特网和电信都体现了时代的潮流,有利于激发学生的学习兴趣。2.外研版选材更贴近学生日常生活和学习,充分体现了教材的生活性。Module 1和Module 2直接联系高一新生的学习与生活,有利于激发阅读兴趣、引起情感共鸣,同时也有助于增进师生间的友谊。3.外研版教材更注重学科的整合,具有跨学科性质。Module 5将化学实验融入英语教学,有助于培养学生迁移能力,调动其学习热情。
(二)词汇呈现
这两版教材均附有词汇表在后。外研版教材仅简单地将生词罗列出来,而人教版的词汇表编写设置别具匠心,用黑体标识重点词汇,用三角形标识课标词汇,这样便于学生区分词汇,有重点的学习,提高词汇学习效率。此外,这两本教材在单元教学中也有呈现词汇,但呈现方式有异。人教版教材将重点短语与词汇在文章和练习中以黑体呈现,便于学生在语境中学习、掌握和复习重点词汇和短语。外研版教材以词汇框的形式再现词汇,并将词汇与语言技能融为一体。
这两个版本的教材都采用多元教学大纲的设计思路,以模块的方式分册编写。教学单元以话题为中心,以任务为主线,组织和安排听、说、读、写等教学活动,在教学内容中渗透情感态度和文化意识的教育,这充分体现了新课程标准的课程目标和基本要求。外研版的教材更贴近学生生活实际,学科整合意识更强。人教版教材单词呈现更具特色,便于学生区别重点单词,在语境中复习单词。外研版以词汇框的形式再现已学过的相关词汇,衔接性强。此外,外研版还设有Pronunciation 版块,保证绝大多数学生的共同基础,具有较强的基础性(罗毅,2011)。
笔者建议教师:①从学生的实际出发,整合教材内容,灵活使用。在单元教学中,教师应结合学生实际和教学实际,调整教学顺序,以提高教学效果。②充分挖掘教材,有意识地培养学生的学习策略,提高教学质量。虽然人教版教材设有Learning Tip板块,外研版教材也设有Learning to Learn板块,但并非严格意义上的策略训练。在日常教学中,教师应深度挖掘教材,充分有效地利用教材培养学生的策略意识。人教版和外研版都有单元总结Summing Up或者Module File,教师可以利用该板块培养学生的调控策略,使学生学会自我评价,让学生在学习的过程中学会反思,肯定自我的进步,增强学习的信心。③注重教材的跨学科性,培养学生解决问题的能力和增强学生跨学科学习的敏感性。人教版教材和外研版教材都加强了跨学科学习,将学习的重心由单科知识机械记忆转为整合不同学科知识的学习与巩固。
两种版本的教材在诸多方面都各有千秋。教师不应拘泥于任何一本教材,而应有效地结合双方之长,扩充内容,大力培养学生的跨文化交际意识。
[1]陈琳等. 英语(必修1)(供高中一年级上学期使用). 北京: 外语教学与研究出版社, 2010.
[2]程晓堂. 基础英语新课程英语教材评析――兼评外研社《英语》(新课标)初高中英语教材[J].基础英语教育,2006(5).
[3]何安平.外语教学大纲.教材.课堂教学设计与评估[M].广东:广东教育出版社,2001.
[4]教育部.普通高中英语课程标准(实验)[S].北京:人民教育出版社,2003.
[5]课程教材编写组. 英语(必修1). 北京: 人民教育出版社, 2007.
[6]罗毅.英语课程标准研修与教材分析[M].浙江:浙江大学出版社, 2011.
[7]杨黎霞.人教版与师大版高中新课程《英语》实验教材(必修部分)比较[J].教育科学研究, 2008(3).
[8]杨行胜, 陈晓梅.三种高中英语教材的对比分析[J].基础英语教育, 2011(5).
相关
浏览量:2
下载量:0
时间:
浏览量:2
下载量:0
时间:
浏览量:2
下载量:0
时间:
在生态环境恶化、自然资源和能源过度消耗等重大问题日益突出情况下,地球低碳经济被认为是继蒸汽机、电子、原子能空间技术和互联网浪潮后的又一次产业革命,即低碳化浪潮。为了降低碳的排放,低碳技术逐渐成为一种新型经济模式。低碳经济是现今逐渐兴起并被推崇的一种新型经济模式,低碳经济的发展离不开融资、投资、运营和分配四个过程,这些过程又需要低碳金融为其提供资金保障和增长动力。低碳金融是指服务于旨在减少温室气体排放的各种金融制度安排和金融交易活动,主要包括碳排放权及其衍生品的交易和投资、低碳项目开发的投融资及其他相关的金融中介活动。在资本市场中,很快就会衍生出各种金融产品。本文主要探讨碳排放权配额成为金融产品的同时,为了规避碳排放权价格变动的风险,碳期货的推出逐渐成为一种趋势,碳期货的会计确认和计量成为探讨的热点。
(一)碳期货的确认碳排放权期货本质是一种期货合约,也可以看作是一种虚拟商品,存在活跃的交易市场和交易价格,碳期货符合资产或负债的定义。第一,初始确认,是对碳期货的开仓交易进行确认,即当企业成为期货合约一方时,由于碳期货合约可以在交易所或柜台交易而迅速地转换为货币,企业应确认金融资产,同时确认金融负债,当然还要确认保证金。第二,后续确认,在合约持仓期间,如果在财务报告期内,则应对碳期货价格的变动所导致的潜在资本利得或损失进行确认。第三,终止确认,在合约平仓时对期货交易进行确认,即对已列入财务报表的期货何时从财务报表中予以消除的确认。通常交易者购买期货的目的很少是为了最终买入碳排放权配额,大多是为了通过期货赚取差价;而碳排放权拥有者出售期货的目的也很少是为了买出碳排放权,而是为了套期保值。当碳期货具有活跃的交易市场,且持有的目的是为了近期内销售,并具有《企业会计准则第22号——金融工具确认和计量》中交易性金融资产的特征时,应确认为交易性金融资产或负债。
(二)碳期货的会计计量SFAS133明确指出:公允价值是金融工具罪相关的计量属性,而且是衍生金融工具唯一相关的计量属性。历史成本计量属性是不变的,无法反映碳期货价格变动的风险,无法反映碳期货合约价值的变化,也不能反映由于合约价值变化而产生的浮动盈亏,相反,采用公允价值计量确可以很好的弥补这些缺陷,由于碳期货合约的公允价值是随着市场价格的变动而变化的,企业将根据碳期货合约的公允价值变化调整相关资产的账面价值。第一,碳期货的初始计量。当企业成为碳期货合约的一方时,应按公允价值计量相关金融资产、金融负债与保证金,而相关的交易费用直接计入当期损益。根据新会计准则《会计科目和主要账务处理》规定,凡是衍生工具投资的企业,应设置“衍生工具”科目。对于期货市场,当企业买入或卖出碳期货等金融衍生产品时,按其公允价值,借记本科目,按发生的相关交易费用或税费,借记‘投资收益’科目,按实际支付的款项,贷记‘银行存款’等科目。借记“碳排放权期货”、“投资收益”,贷记“银行存款”。第二,碳期货的后续计量。当碳期货合约在持有期内发生价值变动时,企业应该以公允价值为基础调整金融资产与保证金的账面价值(金融负债一般不涉及后续计量问题),利得或损失的直接计入当期损益。为了维护市场信用秩序,期货通常都涉及逐日结算,也就是所谓的当日无负债结算制度,交易所当日对交易保证金进行结算,如果账户保证金余额不足,必须在规定的时间内补足,否则可能会被强行平仓。在以后的资产负债表日:买入碳排放权期货合约,如果碳排放权配额的市价上扬,应按其盈利,借记‘衍生工具’科目,贷记‘公允价值变动损益’科目;如果市价下跌,则应按其亏损额做相反分录;如果因亏损而要按结算机构的通知追加保证金,则借记‘衍生工具’科目,贷记‘银行存款’等科目;卖出碳排放权期货合约,如果碳排放权配额市价上涨,则套期保值者亏损,借记‘公允价值变动损益’科目,贷记‘衍生工具’科目;向投机者追加保证金时,借记‘衍生工具’科目,贷记‘银行存款’科目等;如果盈利,则作相反分录。第三,碳期货的终止计量。当企业平仓或交割时,将金融资产的账面价值与因平仓或交割而收到的对价的差额计入当期损益。由于碳排放权期货最终以现金交割而不是以碳排放权配额,除客户全部保证金余额不足交付亏损及相关税费的情况外,终止确认时客户一般都可以收回全部或部分保证金,相关交易费用则可以从应退保证金中扣除。因此:终止确认时,按实际收到的保证金,借记‘银行存款’等科目,按终止确认前碳排放权期货的账面余额,贷记‘衍生工具’科目,按其差额,贷(或借)记‘投资收益’科目;同时,将原确认的盈亏转入投资损益,借(或)记‘公允价值变动损益’科目,贷(或借)记‘投资收益’科目。
(三)碳期货的披露 由于金融期货以及其他衍生金融工具快速发展的同时,必然蕴涵着高风险。由于现金还没有专门的期货会计准则,所以对于碳期货这一新型衍生金融工具,为了充分揭示其交易风险,碳期货合约的表外披露可以参照衍生金融工具会计准则处理。由此碳期货合约的表外披露实际上包括三方面的内容:一是有关碳期货合约本身和会计政策的描述;而是与套期保值有关的信息披露;三是有关风险和风险管理政策的披露。
浏览量:3
下载量:0
时间:
【摘要】黄金因为其兼有货币、商品和金融三大属性的特征历来受到人们的重视。自黄金期货在上海期货交易所上市,填补了我国长期缺乏金融期货的空白。管理层与市场各参与主体对黄金期货给予很高的期望与关注,因此研究上海黄金期货市场的有效性具有重要意义。本文通过运用游程检验、ADF单位根检验、协整检验与计量经济学的方法,对上海期货交易所黄金期货市场的有效性进行了实证分析。结果表明,上海黄金期货市场尚未达到有效,并且黄金现货价格单向引导期货价格,我国黄金期货市场还有待改善。
【关键词】黄金期货有效市场游程检验ADF单位根检验协整检验
一、引言
1、选题背景和意义近年来随着市场化进程的加快,我国粮食、能源和工业原材料等的价格风险愈来愈大,需要相应的风险管理和分散渠道;再者,中国日益融入到国际市场体系中,将面临更多的不确定因素和更激烈的竞争,因此一个具备套期保值和平抑价格波动等功能的有效黄金期货市场是非常必要的。黄金期货市场的套期保值、价格发现等功能的发挥依赖于期货市场的有效性,因此对于黄金期货市场有效性问题的研究日益成为一个不可回避的现实任务,这一研究对于中国政府、生产者或是市场参与者都至关重要。
2、本文的研究方法和思路本文选取2008年7月至2009年2月的黄金期货价格数据对期货市场的有效性进行实证检验。游程检验主要分析黄金期货价格是否存在趋势性,而协整检验是绝对意义上的有效性检验,若两检验均通过,则表明我国黄金期货市场是有效的。根据这一思路,本文的具体章节安排如下:第一章为绪论,概述了本文的选题背景和意义;第二章是理论部分,简单概括了有效市场理论的发展与内涵;第三章说明了本文检验方法选择以及模型框架构筑,并根据近两年黄金期货市场的数据进行了实证分析。第四章是对分析结果的总结。
二、有效市场理论的发展与内涵
1、有效市场理论的主要内容和发展历史市场有效性理论的产生是一个发展的过程。最早的有效市场理论的研究产生于证券市场,而真正研究市场有效性问题是从研究随机游走行为开始的。法国经济学家巴歇利埃最早运用统计方法研究股票价格与收益问题,并率先论述和检验了随机游走模型。其后,萨缪尔森和曼德伯鲁特经过严格论证,认为:若信息流动不受阻碍,且不存在交易成本,那么证券市场次日的价格变化将只反映次日的消息,且不与今日价格变动相关。此外,二十世纪五六十年代,西方经济学界就单一证券价格和市场平均证券价格波动状态进行研究时,发现证券价格随机波动的状态与价格全面反映证券市场信息传播状况相吻合。有效市场理论最早由美国经济学家萨缪尔森和尤金·法玛于1965年正式提出。法玛对有效市场理论进行了全面阐述,并提出了一个被普遍接受的有效市场定义:在一个证券市场中,如果证券价格完全反映了所有可获得的相关信息,每一种证券的价格和其内在投资价值相一致,并能够根据新的信息进行完全和迅速的调整,那么就称这样的市场为有效市场。法玛在提出有效市场的概念性表述后,为使其经济含义能得到实证检验,又引入理性投资和竞争均衡的思想,建立了一系列数理模型用于描述有效市场命题。如关于市场有效性的未来价格概率密度函数、公平博弈模型以及随机游走模型等。考虑到证券市场的自身缺陷,1978年詹森提出了一个更具现实意义的市场有效性定义:即市场有效性是指根据某一信息集做出的决策,不可能给投资者带来经济利润。
2、有效市场理论的内涵早期的有效市场理论主要研究证券价格对有关信息反应的速度及敏感程度。法玛认为,在一个有效的证券市场中信息完全反映在价格之中,证券价格既充分地反映了该证券的基本因素和风险因素,也表现了该证券的预期收益,其即时市场价格是该证券真实价值的最优估计。由于金融衍生品市场与证券市场结构的相似性,有效市场理论同样适用于黄金期货市场。在有效的黄金期货市场当中,黄金期货投资者无法通过利用某一信息集合来形成买卖决策赚取超过正常水平的利润。从经济学意义上讲,就是指没有人能持续获得超额收益。有效市场是黄金期货市场成熟的标志,也是黄金期货市场建设和发展的目标。有效市场理论的经济学含义是:期货市场能够对连续的、不可预期的信息流做出迅速、合理的反应,期货价格曲线上的任一点的价格都最真实、最准确地反映了该期货在该时点的全部信息,每个期货的内在价值均通过其市场价格得到合理体现,市场各交易者的边际投资收益率趋于一致,投资者收益率与市场平均收益率之间只能存在较小的随机差,且其差异范围通常包含在交易费用之中。由此可见,有效市场体现了“竞争均衡”这一经济学中的理想状态。
三、我国黄金期货市场有效性的实证分析
1、数据的选取与处理与起步较早的铜、铝期货不同,上海黄金期货于2008年1月9日才正式上市,可供做实证分析的数据相对较少。本文采用文华财经软件提供的沪金指数的收盘价格作为上海黄金期货的收盘价格,主要原因是沪金指数反映的是黄金期货市场价格“重心”的变化趋势,是根据每个品种的持仓量和成交量权重,做出的反映整个市场走势的指数,并且更加客观与科学,具有良好的连续性。黄金现货数据采用上海黄金交易所Au(T+D)延期交收业务每日收盘价。主要原因是其与上海黄金期货一样,交割成色均为99.95%的黄金,并且是国内目前交易量最大的黄金交易,其价格具有代表性,再者其的延期交割性可以与沪金指数完全匹配符合协整检验理论的要求,方便实证分析。时间跨度为2008年7月31日至2009年2月2日共128个交易数据。本文应用Eviews5.0软件对上述数据进行实证检验。
2、实证过程及结果分析
(1)游程检验结果及分析用“1”和“2”分别表示黄金期货价格的上涨△P>0与下跌△P<0,观察连续128天价格变化符号的序列,相同符号连续出现称作一个游程。此游程检验的目的是在显著性水平α=0.05的条件下检验零假设是否成立,零假设为H0:黄金期货价格涨跌是随机的,不存在明显的趋势性。检验结果如表1所示:
由检验结果可知,概率值P=0.651,大于给定的显著性水平α=0.05,所以接受零假设。因此,游程检验通过,表明黄金期货价格波动序列符合随机性假设,黄金期货价格涨跌不存在明显的趋势性。
(2)ADF检验结果单位根检验包括对原序列和差分序列的单位根检验,用以判断是几阶单整。零假设为H0:价格序列存在单位根,即序列不平稳。表2给出了黄金现货和黄金期货原序列单位根检验结果;表3给出了一阶差分序列单位根检验结果。
由检验结果可知,黄金期、现货价格原序列滞后零阶的ADF统计量均大于5%的显著性水平,所以接受零假设,原序列存在单位根,不平稳。对序列进行一阶差分后,滞后零阶的ADF统计量均小于5%的显著性水平,拒绝零假设,差分序列平稳。因此,两种商品的期现货价格均为一阶单整,满足协整的先决条件,可对其进行Johansen协整检验。
(3)Johansen协整检验结果及分析本文采用Johansen和Juselius建立的最大似然估计法来检验变量之间的协整关系。使用协整方法检验我国黄金期货市场有效性时,涉及现货价格PT和期货价格PF之间的协整关系。
如果PT和PF是同阶单整的,且两者的线性组合(给定合适的参数α,β),即:UT=PT-α-βPF是平稳的,则称序列PT和PF存在协整关系。PT和PF之间具有协整关系是有效市场假说的一个必要条件。因为有效市场假说要求PF是PT的无偏估计量,这意味着现货价格和期货价格有相同的走势。但是,两者之间仅仅存在协整关系还不能保证市场有效,市场有效还要求方程中的α=0、β=1;否则,即使两者的运动轨迹相近,PF还是不能成为PT的无偏估计。因此,市场有效性检验应该包含对协整关系的检验和对参数约束条件的检验。协整要求序列之间是同阶单整的,本文已经通过单位根检验证明黄金期货价格序列和现货价格序列都服从一阶单整。因此,我们再对其是否存在协整关系进行检验。
以检验水平为α=0.05判断,因为迹统计量有72.95>15.49,8.02>3.84;最大特征值统计量检验有64.93>14.26,8.02>3.84,所以拒绝原假设H0,得出结论为:沪金指数与Au(T+D)价格序列存在协整关系。但是,显示约束参数β=-0.0325,α=1.666,不符合有效市场假说中的参数约束条件:α=0、β=1,因此认为黄金期货市场存在非有效因素。
四、结论上海黄金期货市场上的黄金期货价格涨跌不存在明显的趋势性;同时,上海黄金期货市场满足市场有效性的第一个条件,即与黄金现货市场可协整条件;因此,存在非常弱的证据表明该市场有效,但不满足重要的协整方程的无偏估计条件与协整向量约束条件,所以综合考虑,本文认为上海黄金市场是非有效的。
我国黄金期货市场非有效的主要原因可能是由于上海黄金期货成立时间不长,期初投机过度,并且其交易主要参考发展相对成熟的现货市场价格来进行的。所以,相关部门有必要采取一些措施来培育市场,健全市场,活跃市场,促进我国黄金市场的积极健康发展,使黄金期货市场在整个金融市场发展中起到应有的作用。
【参考文献】
[1]侯晓鸿、曾继民、李一智等:市场弱有效检验方法研究———兼论我国商品期货市场效率[J].管理工程学报,2000(1)。
[2]姜青舫、陈方正:风险度量原理[M].同济大学出版社,2000.
[3]周洁卿:中国黄金市场研究[M].上海三联书店出版社,2002.
[4]华仁海、仲伟俊:上海期货交易所期货价格有效性的实证研究[J].数量经济技术经济研究,2003(1)。
[5]刘曙光、胡再勇:黄金价格的长期决定因素稳定性分析[J].世界经济研究,2008(2)。
[6]霍明等:黄金交易[M].机械工业出版社,2008.
[7]华仁海、仲伟俊:上海期货交易所期货价格有效性的实证检验[J]。数量经济技术经济研究,2003(1)。
[8]BrianL:ApowerGARCHexaminationofthegoldmarket[J].ResearchinInternationalBusinessandFinance,2007(6)。
[9]RichardA.Stevenson、RobertM.Bear:CommodityFutures:TrendsorRandomWalks?[J].TheJournalofFinance,1970(25)。
[10]RozannaWozniak:Alternativeinvestments:Gold[J].FTBusiness,2009(3)
浏览量:2
下载量:0
时间: